# 每一代人都有鸡蛋要领，也有心魔要破，没利息你还躺平吗？ 听懂涨声 · 2026-01-08 《听懂涨声》主播杨天楠与银行从业多年的嘉宾Jeff在网商银行“研值派”冠名的一期节目中提出：2025年一年期存款利率跌破1%、六大行集体取消5年期定存，中国已全面进入低利率时代，银行理财存续规模达32万亿元创新高，当高息消失，家庭要为积蓄寻找“存款贵替”。两人从金融考古讲起：90年代CPI高达24%、有保值贴补率和327国债事件，96-98年买寿险锁定了约4.85%的30年复合收益；2011年Jeff入行时信贷经理是“甲方”，其后影子银行盛行，高周转房企经信托层层加杠杆拿地，项目年化ROI低于45%-50%就不上会。他们复盘2013年钱荒隔夜利率飙至近30%、余额宝上线时年化超5%开启移动理财元年，以及P2P从真实底层资产蜕变为庞氏骗局的过程，引央行前行长“超6%要警惕、超8%极危险、超10%要准备损失全部本金”的警告，并提出用GDP平减指数判断名义与实际利率的关系。节目详述2018年资管新规后净值化转型：2022年3月与11月两次债灾让老人第一次见到理财亏损，债市踩踏中高净值客户被理财经理提醒抢跑，普通人成了背锅侠，此后“稳”取代“冲”，固收加产品成为2%收益区间的主流。Jeff最后建议穿透看底层资产、自己承担风险第一责任，“无脑买理财且赚钱的年代一去不返”；杨天楠总结用配置心态买产品、保持权益在场、与波动共舞，逐步找到家庭舒适的波动率。 ## Questions this episode answers ### 2022年银行理财为什么会出现两次债灾、大面积亏损？ Jeff（Speaker 1）说2022年3月和11月两次债灾让老百姓第一次看到理财会亏钱。杨天楠（Speaker 2）解释机制：理财子公司大量买短债基金，金融16条等政策改变预期后遭赎回，被迫甩卖债券，净值下跌引发踩踏，私行理财经理还抢先提醒高净值客户赎回。 [36:07](https://tdzsfm.com/80d5ca57-c947-428e-94ea-e2f350aacc9c?t=2167000) ### 现在怎么判断一个理财收益率是不是真实、合理？ Jeff（Speaker 1）建议用GDP平减指数作大类资产指导指标：当下平减指数为负，实际利率较高、名义利率低，社会无法创造高回报时想拿7、8个点，要么放大波动接受风险，要么就是被骗。杨天楠（Speaker 2）补充可反向思考：自己从银行借钱只要2.8、3点多，愿意付6、7个点借钱的需求本身就很危险。 [32:05](https://tdzsfm.com/80d5ca57-c947-428e-94ea-e2f350aacc9c?t=1925000) ### P2P是怎么从技术创新变成庞氏骗局的？ Jeff（Speaker 1）回忆2014、15年P2P还有底层项目支撑，大理民宿、浙江农村民宿都能以8个点、9个点的成本融资；到后期变成不讲底层资产、只给收益率概念的资金池，加上明星和财经媒体背书。行业上升期没有爆雷、增量资金涌入，前面的人都能安全退出，资金越滚越大。 [26:50](https://tdzsfm.com/80d5ca57-c947-428e-94ea-e2f350aacc9c?t=1610000) ### 2013年6月的钱荒是怎么回事，隔夜利率飙到了多少？ Jeff（Speaker 1）当时在交易室，亲历银行间拆借利率像币圈走势一样拔高，隔夜利率飙到接近30%的历史大顶。原因是市场充斥借短贷长、期限错配和影子银行，监管有意打压，给市场当头一棒。之后银行发超短期理财，收益率能干到6、7、8，央行随后释放流动性平缓恐慌。 [21:17](https://tdzsfm.com/80d5ca57-c947-428e-94ea-e2f350aacc9c?t=1277000) ## Key moments - **[0:00] 低利率时代** - [0:28] 2025年银行一年期存款利率跌破1%，六大行集体取消5年定存，中国全面进入低利率时代 - **[2:54] 90年代通胀** - [3:52] 杨天楠用「大排面指数」回忆90年代高通胀：一碗面从一块五涨到五块，零花钱从花不完变成不够用 - [7:33] 1994年CPI高达24%，银行除存款利息外还发「保值贴补率」，著名的327国债期货事件正源于此 - **[10:02] 金融抑制** - [10:02] Jeff回忆2011年入行时信贷经理是甲方：企业求着银行放贷，资深信贷经理靠灰色收入开上了卡宴 - **[12:55] 信托与P2P** - [12:55] Jeff引用金融圈段子：「穷人死于P2P，中产死于理财，富人死于信托」，2012到2018年完美演绎 - [14:04] Jeff拆解开发商高周转链条：自有资金加民间借款加信托拿地，再质押给银行换开发贷，项目年化ROI低于45%不上会 - **[21:17] 钱荒与余额宝** - [21:17] 2013年6月钱荒亲历记：银行间隔夜拆借利率飙到接近30%，超短期理财收益率干到6、7、8 - [22:46] 余额宝诞生于2013年钱荒之后：货币基金从机构工具变成普通人7×24的现金管理工具，刚上线年化超5% - [26:50] Jeff亲历P2P变质全过程：早期有真实民宿项目底层、8到9个点成本可控，后期变成只讲收益率的庞氏资金池 - [30:07] 央行前行长警告：「超过6%的理财要警惕，超过8%极其危险，超过10%要做好损失全部本金的准备」 - [31:45] 同一个收益率，风险天差地别：八年前买6%-7%是低风险产品，2025年买7%就是诈骗产品 - **[32:05] 真实收益** - [33:37] 杨天楠教你看穿高收益骗局：你自己从银行只能借到2.8%的房贷，谁会花6、7个点来借你的钱？你看重利息，他看重本金 - **[35:53] 资管新规与债灾** - [36:07] 2022年债灾现场：老太太在银行大堂把银行送的油当场倒掉，质问「去年这么多利息，今年钱是不是被你们偷走了」 - [40:25] 2022年债灾踩踏内幕：银行理财经理「死道友不死贫道」，抢先提醒高净值客户赎回，普通散户永远当背锅侠 - **[43:00] 稳字当头** - [46:34] 杨天楠自曝买过一只风格漂移的银行定制固收+：合同写权益20%-50%，牛市一来基金经理满仓白酒，净值至今没回来 - **[50:51] 理财心魔** - [53:06] 杨天楠引《金钱心理学》：1928年大萧条对大学生只是数字，对亲历者是交不起孩子学费的绝望；东亚儒教地区储蓄率高、金融资产普遍不足 - **[56:31] 中外对比** - [58:25] Jeff拆穿香港私行理财的隐形坑：B开头国际大机构的私募股权计划实为债券ABS打包，管理费认购费通道费先砍头二点几 - **[1:00:31] 理财建议** - [1:00:40] Jeff的终极建议：无脑买理财且赚钱的年代一去不复返，长期持有现金永远是风险最大的选择 - [1:02:20] Jeff谈接受波动率的方法：从100%风险厌恶降到90%开始，像洗澡先开冷水慢慢加温，温水煮青蛙式扩大权益仓位 ## Speakers - **杨天楠** (host) - **Jeff** (guest) ## Topics 家庭资产配置, 投资认知 ## Mentioned 网商银行 (company), P2P (product), 余力宝 (product), 余额宝 (product), 增利宝 (product), 稳力宝 (product) ## Transcript ### 低利率时代 **Jeff** [0:01] Hello 大家好 ， 欢迎来到 《 听懂涨声 》， 我是天楠 。 本期节目由网商银行 " 研值派 " 栏目冠名播出 。 研值派是网商银行打造的一档理财科普栏目 ， 解读市场热点 ， 提供配置建议 ， 让理财变得简单有趣 。 你可以把他们理解成为你身边那些又专业又耐心的理财朋友 。 如果你想告别理财焦虑 ， 提升财商意识 ， 感受专业陪伴 ， 现在就去关注网商银行官方账号查看相关内容吧 。 关注研值派 ， 让钱变得更有价值 。 大家可能最近都有体感 ，2025 年是一个分水岭 。 银行一年期的存款利率已经跌破了 1%， 六大行甚至集体取消了 5 年期的定存 。 这不仅仅是数字变化 ， 它预示着中国已经完全进入到了 " 低利率时代 "。 以往我们要么存钱 ， 要么搏一个高收益 ，但现在中间地带也是成为了一种刚需 。 我看到一个数据 ， 截至 25 年的三季度末 ， 银行理财的存续规模已经达到了 32 万亿元 ，也是创下了历史的新高 。 这说明大家都在寻找 " 存款贵替 "。 银行理财凭借着周期灵活 、 收益相对稳健 ， 成为了资金的新去处 。 我的老朋友 Jeff 在银行也是工作多年， 我们一直想聊一期 ： 高收益产品到底是怎么没了 。 这次也是应网商银行研值派的邀请 ， 正好在杭州就深度地聊了一下 。 网商银行这次发布的报告其实也印证了这一点 ： 他们旗下的 4 大理财产品 ， 用户数都在快速地增长 ，而且复投的意愿特别强 。 这就是我们今天这个话题的现实注脚 ： 当高息消失 ， 我们到哪里去安放自己的积蓄 ？ 带着这个问题 ， 我们一起来听一听 Jeff 的经历吧 。 **杨天楠** [1:56] 今天很高兴又和 Jeff 再能聊一次 。 上次跟你聊效果特别好 ， 好多人都在问 。 **Jeff** [2:02] 两个月前都不到 ， 这次串场的时间比之前快多了 。 **杨天楠** [2:06] 我们之前也比较忙 ， 约了时间约了比较久 。 但是这期话题 ， 包括网商银行的朋友找我聊到的时候 ， 我第一时间就想到了你 。 要找一个中单待过银行 、 经历过过去 10 年、20 年， 或十几年整个金融市场当中的所有那些重大事件的一些当事人， 我想到非 Jeff 莫属了 。 **Jeff** [2:28] 不敢不敢 ， 纯粹是有一些民间的经验我觉得 。 **杨天楠** [2:31] 但我觉得一手的经验对于播客来说是特别重要的 ，因为你参与其中和你仅仅是看了一个报道是完全不一样的 。 前面在跟 Jeff 在聊的时候 ， 我们说到整个中国的金融历史其实是相对比较短暂的 ， 我们整个资本市场出现也不过 30 来年时间 。 我们的银行理财或者信托 ， 它出现时间更短了 。 当你看它的时候 ， 你会觉得说好像短短时间里面发生了很多很多的一些事情 。 ### 90年代通胀 **杨天楠** [2:58] 你最早是几岁的时候开始接触到金融或利息这些东西 ， 你还有印象吗 ？ **Jeff** [3:04] 90 年代吧 ， 第一张卡开在建设银行 ， 到现在当时的密码还是现在的密码 ， 都没改过 。 所以在风控上面我要谨记 。 **杨天楠** [3:14] 那时候是存折是吗 ？ **Jeff** [3:16] 最早是存折 ， 当时有一张储蓄卡的时候 ， 我记得当时是可以选择存折或者是储蓄卡 。 当时办出第一张银行储蓄卡的时候非常骄傲 。 我不知道你小时候有没有经历过那段时间 ， 大概十几岁 ，96、97 年左右 。 **杨天楠** [3:32] 那你们是比较前瞻的 。 那时候我爸妈是有卡 ， 我的钱就是说被他们保管 ， 强制保管 。 所以春节刚发了压岁钱以后有很多 ， 后面就没了 。 但 90 年代我有一个印象 ， 我觉得小宇宙的听众可能就不太能听得到了 。 高通胀时代 ， 最典型就是 92 年到 94、95 年， 我差不多上小学 。 所以我爸妈有的时候会给我一些钱让我自己去吃晚饭 。 我最喜欢吃的就是大排面 。 你知道在上海的话 ， 大排面是一个衡量通胀水平最好的一个标的之一 ，因为这个猪肉跟 CPI 的关联度特别高 。 当然小时候你不知道 ， 你就感觉是这个大排面每年都在涨价 。 最早从一块五涨到两块 ， 两块涨到三块 ， 三块涨到四块 ， 涨到五块 。 后来我自己零花钱就从根本花不完到根本不够用 ， 就在短短几天 。 **Jeff** [4:24] 就因为一碗面 。 **杨天楠** [4:25] 就因为一碗面 ，因为那时候小孩也没有其他的东西 ， 可能就是除了这个以外就是一些社交型的消费 ， 买点糖果跟同学分享什么的 。其实没有那么多消费场景 。 但是 90 年代的这种高通胀 ， 我觉得深刻地影响了一代人的心智 。 **Jeff** [4:43] 我觉得可能主要还是在爸妈层面 。 坦白说 ，因为我们虽然年龄相仿 ，但是我是没有深刻的印象的 。 那个时候可能还太小了 。 **杨天楠** [4:51] 但是你那时候你爸妈工资还是在增加或者是 ？ **Jeff** [4:54] 对 ，90 年代我印象当中比较深的就是民营经济非常非常发达 。 **杨天楠** [5:00] 尤其是在你们温州 。 **Jeff** [5:01] 对 ， 那个时候我觉得身边很多同学的爸妈问他干什么 ， 都是开场 ， 做服装 、 做打火机 、 做小商品 ， 类似于像 10 年前的义乌那种感觉 。 我曾经在我的小学同学家里玩 ，有一个印象我这辈子还记得 ， 当时他爸从房间里面出来 ， 拎了两麻袋的现金 。 当时的那种是第三版还是第二版的人民币 ， 就是那种百元大钞 ， 上面还有四个伟人头像的 。 你记得吧 ， 那个蓝印色的那个 。 **杨天楠** [5:34] 那 90 年代都是那种第四代 。 **Jeff** [5:35] 当时把钱拿出来 ， 我从来没有见过这么多钱 。 我们在地上在玩泥巴 ，他们取出了现在想起来估计有 200 万以上的现金 。 我说这是干什么 ， 当时都不懂 。 后来才知道说他爸的做皮鞋的厂房失火了 ，他拿着现金去救济 。 我第一次见过这么多的现金 。90 年代就是印象很深刻 ， 大家这种逢年过节给红包也好 ， 出来打牌都是用百元大钞在玩 。 所以当时对于民营经济的那种感觉 ， 钱大家在疯狂的资产的上涨 ， 财富的效应很明显 。 **杨天楠** [6:16] 我觉得这个还是个人感受不一样 ，因为 90 年代的初到 90 年代中的时候 ， 我觉得一个变化是什么 ？ 就是像上海那时候还是国有经济占主导的 ， 像你们温州民营经济已经很强盛了 ， 可能 99% 都还是民营经济为主 。 所以 92 年南巡之后的话 ， 第一个经济繁荣 ， 第二个是信用扩张非常的剧烈 。 所以第一个虽然营收在增加 ，但实际的通胀水平也在增加 。 但是你这个在民营经济特别发达的温州地区 ， 它的好处就是说大家在承担通胀的过程当中， 大家的财富也是在扩张 。 那时候温州的房已经 ， 我记得有一段时间就 90 年代末 、00 年初的时候 ， 温州的房价都是比上海都要高的 。 **Jeff** [7:01] 09 年 。 **杨天楠** [7:02] 09 年的时候 。 **Jeff** [7:03] 那个还比较后期了 。 **杨天楠** [7:04] 四万亿之后 。 **Jeff** [7:04] 四万亿之后 。 **杨天楠** [7:05] 但是在 90 年代的前中期的时候 ， 对于上海的国有经济占主导的城市来说 ，是遭受到了一定程度的压力的 。 为什么 ？ 因为你很多的一些订单都被民企抢走了 。 老国企我们说人浮于事 ， 虽然有资源 ，但是相对来说它效率不高 ， 所以它在收入端它没有明显增长 ，但是它在成本端 ， 就是你看到这个通胀 ， 输入性通胀就非常厉害 。 而且当时我后来去查资料 ， 当年如果大家记得有一个事情的话 ， 除了银行会给你一笔利息以外 ，因为实际的通胀水平 CPI 特别高 ， 到了 1994 年的时候甚至真是 CPI 到了 24。 所以除了存款利息以外， 还有个东西叫做保值贴补率 。1995 年最著名的 327 国债期货事件 ， 当时就是两家机构对赌是否明年还会有新的保值贴补率 。 我们去做考古的时候 ， 你会发现说当时利息特别高 。 那么在当年有一部分的人是享受到了最高利息的保奖的是什么呢 ？ 就是在 90 年代的中期去买保险 ， 特别是去买寿险的那拨人。 **Jeff** [8:16] 刚好买在大顶上 。 **杨天楠** [8:18] 是 ，因为当时大家其实是不知道未来利息怎么走 。 虽然你看保险利率远远没有存款利率高 ，但它那个 97 足够的长 。 **Jeff** [8:27] 30 年 。 **杨天楠** [8:28] 所以在那个年代如果你买到一张保单的话 ， 我觉得很多的一些 80 后可以去问问那时候父母 。 因为我最近有一张保单是可以开始拿钱了 ， 大家可以去问问看当时父母有没有给你买过保险 。 如果有的话 ， 大家可以算算看你的话收益率是多少 。 **Jeff** [8:46] 我有已经到期了的保险 。 **杨天楠** [8:49] 是吗 ？ **Jeff** [8:49] 我家里人在 96 年、98 年都给我买过保单 ， 我现在有收到钱 。 大概 30 年的复合收益率大概在 5 个点前后，4.85 左右 。 如果按照现在的利率水平来讲 ， 肯定是很不错的 。 但是我觉得如果按照当年的那个投资是远远跑输的 ，4 点几的收益率其实并不算高 。 **杨天楠** [9:10] 98 年可能已经降一点了 ， 你之前有段时间可能会更高一点 ，有 7%、8% 的可能都会有 。 但那个年代即便是对我们来说也过于遥远了 。 那你是哪一年， 比如说开始真正的进入到金融这个行业的 ？ **Jeff** [9:24] 大学毕业吧 。 **杨天楠** [9:25] 大学毕业 。 **Jeff** [9:26] 研究生毕业之后进入外资行了 。 **杨天楠** [9:28] 那是零几年 ？ **Jeff** [9:29] 2011 年 。 **杨天楠** [9:30] 2011 年， 对 ， 你读完研究生是 2011 年 。 **Jeff** [9:33] 2011 年进去之后， 那个时候我觉得金融刚好经历过了 09 年那一波 。01 年比较印象深刻的几个点 ， 一你刚提及到了 ， 我们老家的资产迅速的翻番 ，09 年到 10 年温州的资产可能翻了 1.5 倍 。 所以那个时候财富效应很强 ， 跟我同龄的一些或者说比我年长的一些朋友 ，在那个时候已经积聚了可能超七位数的财富 。 **杨天楠** [10:02] 当时有一个词在我们金融媒体当中聊得比较多 ， 叫做金融抑制 。 什么意思呢 ？ 对于普通人来说 ， 我们说银行赚的是存贷差 ，但是为了刺激经济 ， 为了发展经济 ， 某种程度上存款的利息被人为的压低了 。 ### 金融抑制 **杨天楠** [10:19] 它并不能够真正的代表着市场化的水平 ，而贷款的需求又很旺盛 。 这就会带来两个问题 ， 第一个就是说人们经历过之前的高收益的状态 ， 就会倾向于说在市场当中能不能买到性价比更高的非存款类的产品 ， 当然期待肯定是保本保息 ，是个刚对的一个产品 。 第二个对于贷款的机构来说 ， 它就得除了从银行直接贷款以外， 它还得找到其他的一些融资渠道 。 我觉得这个就是你刚毕业那两年， 就是从 2011 年、12 年之后， 整个金融市场比较核心的那个主线 。 **Jeff** [10:58] 当时刚参加工作的时候也会去找一些前辈去讨经验 ， 比如说国有银行 、 股份制银行也有很多前辈 ，他们能看到当时的所谓的信贷经理 ， 对工业务经理地位很高的 ， 跟现在完全相反 。 现在你可能一天接到 10 个电话 ， 要不要贷款 。 **杨天楠** [11:14] 我们那时候叫做拉存款放贷款 ， 放贷款是甲方 ， 拉存款是乙方 ， 现在彻底反过来了 。 **Jeff** [11:21] 完全相反 ， 当时完全是一个卖方市场 。 如果我企业要获得一笔钱或产能 ， 这个就是一本万利的事情 ，因为当时源源不断的需求 ，4 万亿之后， 还有包括 2001 年进入 08 年之前的这段时间 ，因为整个进入全球的产能分工之后， 我们世界工厂逐渐建立 。 所以我觉得当时只要你愿意投产能 ， 你基本上就带来非常高的 ROI。在那样的前景下， 钱就是生产资料 。 所以在那个大背景下， 我记得当时很多对公的客户经理的前辈跟我说 ， 企业是求着我们的 ， 甚至里面资深很多的利益输送 。 **杨天楠** [12:02] 一些灰色地带 。 **Jeff** [12:03] 反正我有一个比我年长几年的 ， 我叫哥 ，他在 11 年的时候已经开上卡宴了 ，他只是当地的信贷经理 。 **杨天楠** [12:13] 但是这个就是属于银行的视角 。其实从存款的人的角度来说 ， 当时如果你按照传统金融学的角度上来说 ， 虽然在 90 年代你看上去你的名义的利率很高 ，但你的实际利率其实是负的 。 为什么呢 ？ 因为你的通胀水平非常高 。 **Jeff** [12:30] 非常高 。 **杨天楠** [12:31] 那你到了 2010 年之后， 它实际的利率看上去这个名义的利率下降很多 ，但它实际利率是正的 ， 实际上你还是有收益的 。 但是对于大多数人来说 ，他还是不太能够接受那么低的一个利率 。 当时对于普通人来说 ，他能够选择的除了银行的存款之外，2011 年、13 年、14 年在牛市之前 ，他还有哪些选择呢 ？ ### 信托与P2P **Jeff** [12:55] 当时印象比较深的两个 ，P2P 和信托 。 以前有一个段子 ， 我不知道天楠听过没有 ， 叫穷人死于 P2P， 中产死于理财 ， 富人死于信托 。 **杨天楠** [13:07] 一个阶层有一个阶层的期待 。 **Jeff** [13:09] 我觉得 12 年到 18 年就完美演绎了这三句话 。 **杨天楠** [13:13] 信托能不能展开聊一聊 ？ **Jeff** [13:15] 信托的话 ， 我印象当中比较深的是在 14 年前后， 那个时候还在机构里 。 当时我们银行哐哧哐哧是拿所谓的比较平稳的工资的 ，但是我们金融圈竟然会有一些同业的交流 ， 或者是陆家嘴的一些聚餐 ， 就会发现信托的朋友怎么玩的贼溜 ， 收入真的是指数型的上升 。 后来就开始跟他们了解情况 ， 慢慢就了解到了影子银行所谓的现象 。 当时的大背景是在 14、15 年， 其实一线 、 二线 、 三线全国各地都在进行如火如荼的棚改 ， 棚改货币化 。 棚改了之后， 对于改善性需求的购房需求迸发出来之后， 大家的资产都在短短的几年翻番 ， 开发商开始出现了高周转模式 。 我不知道天楠经历过那段时间吗 ？ **杨天楠** [14:06] 经历过 ， 包括后来大家一起去炒港股的中纺股 ， 就是那个周转率特别高的那几家上市公司 。 **Jeff** [14:12] 当时我记得比较深的就是说 ，他们的融资成本其实非常非常高 。他们为什么不能直接从银行贷款的原因 ， 就是我们接触不到 ，是因为银行它有一个行业的暴露度的限制 ， 监管比较严 ， 同时也限制大量的资金流入房地产领域 。 所以大部分的开发商通过银行只能做开发贷或者是居民端的房贷 。 我记得主要就是这两项业务 。 但是你说高周转 ， 它其实简单来讲就是无限的放杠杆 ， 它在开发商拿地的那一端的钱融 ， 就希望撬动杠杆 。 比如说自有资金有两个亿 ，但是这块地是 10 个亿 ， 可能比例太高了 ， 两个亿 ， 五个亿的地 ， 我需要钱融借三个亿来 。 那钱融借三个亿 ，有一部分钱可能通过民间 ， 我以发行股权的形式 ， 民股实债 ， 借到一个亿民间的钱 ，有了三个亿之后， 我再跟信托去借两个亿做钱融的短期的融资 ， 拿了五个亿把地拍下， 拍下完了之后就把土地质押给银行 ， 就可以开发贷了 。 从高成本的融资利率降为银行端偏低的 ，因为你有抵押物了 。 所以整个链条是这样子的 。 后面还发生过一些连钱融的两个亿自有的资本金 ， 都是通过一些民间的计划去募集过来的 ， 就是无限放杠杆 。 所以当时我记得有些开发商的朋友跟我们聊过 ，他说我们在内部上会的时候上项目 ，他说如果这个项目的年化 ROI 低于 45 或 50， 你就不要上会了 ， 这是什么概念 ？ **杨天楠** [15:49] 说到这个我就想起来 ， 那时候有个很火的一个乡亲综艺叫做 《 非诚勿扰 》， 我记得很清楚 ， 就是说我有一个朋友是真的认识的人 ，他是一个 QD 的经营经理 。在那时候上 《 非诚勿扰 》 的节目是不受欢迎的 ， 就很多人要暗灯的 ， 就不给他亮灯 。他说 《 非诚勿扰 》 的节目最受欢迎是什么 ？ 是信托的经理 。 因为那个是真金白银收过来的 。 你一个做 QD 那时候不能叫人人喊打 ，但是经历过 08 年金融危机 ， 那 QD 也亏钱 ，也没怎么赚钱 ，其实是不如信托 。 信托经理那时候是金融从业者当中皇冠上的明珠 ，但是那个好日子也没有过太久 。 **Jeff** [16:27] 我觉得有个三五年吧 。 而且当时信托经理收入高到什么程度呢 ？ 里面有一些灰色地带 ，因为市场对于资金的渴求导致了 ， 比如说你信托方有的时候它其实很强势 ， 对于一些小开发商来讲 。 所以我如果比如说想要获得这笔信托的资金 ， 那我就要通过一个中介 ， 那这个中介谁指定呢 ？ 不言而喻了 。 **杨天楠** [16:52] 就是有些什么财务顾问 、 居间费 。 **Jeff** [16:54] 顾问费 、 居间费一个点收走 ， 这可是动辄几亿的资金 ， 那你这个居间费是很高的 。 还有一部分可能是说我要通过一些大房企 ，因为它的项目稳 ， 比如说我要看房企的母公司的能力很强 ， 它下面有无数的子公司项目 ， 那我每一个项目都有信托产品 。 那我在这样的情况下， 我也需要信托有的时候变成一个弱势的一方 ， 它希望说你这个大母公司持续不断的给我项目 ， 我才能把这些资金都投放出去 。 那在这样的背景下面 ， 怎么利益输送呢 ？ 你把信托经理的奖金高发一点 ， 今年发个 500 万奖金 ， 扣掉税之后变成干净的钱 ， 你自己去分配 。 所以就是里面错综复杂 。 我觉得在利益面前有很多 money 的事情 ， 乱七八糟的事情 ， 很有趣 。 **杨天楠** [17:44] 很有趣 。 我再说从居民这一侧来说的话 ， 当时我的一个感受 ，因为我妈是个财务 ， 所以她天然的对于风险非常的敏感 ， 对于利率变化也相对比较敏感 。 就是在挺早的时候 ，在 2010 年到 2018 年， 就是资管新规前面挺长段时间 ， 她的一个优先购买的就是银行里边的那些理财产品 。 但是坦率的讲 ， 当时对于银行来说的话 ， 普通人来说 ，他是很难分清楚银行有三面 。 第一个是银行既是一个借贷机构 ， 又是一个贷款存款的一个机构 ； 第二个它可能又是个理财机构 ， 现在就是银行的理财子公司 。 那时候的话是直接有自营的一些理财产品 ， 同时它又是个渠道 ， 这个渠道它可能会卖一些什么银保理财 、 什么银杏理财 ， 它背后可能就是一些信托产品或者是一些保险产品 。 这一会儿会说到当时大行其道的一些 ， 包括万能险的一些产品 ，但是这个东西是银行内他们是能分得明白的 。 对于普通的一些投资者来说 ，他是无法理清的 。 大家都是用小学数学去应对这个事情 。 我只能看到一个东西 ， 就是收益率 ，因为我默认银行出来的所有东西全部都刚对 。 所以就是我只要买到收益率高的产品 ， 我们看什么呢 ？ 第一是看它 9 期 ， 它锁一年、 锁两年、 锁三年 ； 第二个是看它起点规模 ，是 30 万 、50 万 、100 万 。 但是大家都默认这个东西是刚对的 。 那这个阶段的普通的老百姓其实是迎来了我们称之为甜蜜期 。 你会发现说全世界几乎很少会有这样的一个场景 。在经济不管怎么波动的情况下， 你去买一个固定收益的产品 ， 然后获得一个相对高的一个收益 ，但却不用承担波动和风险 。 我觉得这个阶段的普通人 ，他其实是享受到了这个东西的红利 。 也许它背后有很多的一些底层资产不同 ， 或者是有潜在的风险 ，但它通过一些期限错配 ， 通过一些资金池 ， 通过一些手段 ， 它把这些波动和信用风险给它过滤掉了 ， 隐藏起来了 ， 让大多数人感知不到 。 所以大家就会认为说我拿到这些理财的收益是理所应当的 。 **Jeff** [20:04] 我觉得这里可能再展开讲一讲 ， 这个就是我们所谓的 18 年资管新规之前的旧世界 ， 可以这么理解 。 那在当年的银行有很多所谓的资金池理财概念 ， 它里面没有一一对应的资产关系 ， 所以大家都在这个池子里面 ， 只要通过期限错配 ， 我借短放长 ， 我就能获取错配的一个 9 期的利差 。 还有包括整体其实我觉得一个大背景是整个中国的经济是蓬勃发展的 ， 所以在信用扩张期的时候 ， 就算出现坏账 ， 就算我买错东西了 ， 我可以用后面的发展去消化它 。 我的冗余很多 。 **杨天楠** [20:42] 发展的问题发展来解决 。 **Jeff** [20:44] 对 。 **杨天楠** [20:44] 就是你骑自行车 ， 你骑到一定程度以后， 你只要速度保持住 ， 你就不太容易摔下来 。 你即使方向左一点 、 右一点没有关系 ，但是怕就怕的是你这个速度慢下来了 ， 这个时候你掌握平衡就会比较难 。 但当时就虽然我们说经济高速发展 ， 金融体系蓬勃发展 ， 然后信用也在扩张 ， 资产价格也在膨胀 ，因为它伴随着是背后的地方政府的融资需求和房地产急速扩张的一个大背景 ，但当时其实也出现了若干个重要的时间节点 ， 比如说 2013 年的钱荒 。 **Jeff** [21:17] 13 年 6 月份 。 ### 钱荒与余额宝 **杨天楠** [21:18] 6 月底的那个钱荒 ， 正好是半年度的一个时间 。 **Jeff** [21:21] 那个时候我印象还蛮深的 。 **杨天楠** [21:23] 那时候你在银行 ， 对吗 ？ **Jeff** [21:24] 我在交易室 。 **杨天楠** [21:25] 在交易室 。 **Jeff** [21:26] 旁边的债券交易员 、 利率交易员 ， 大家都在疯了 ， 感觉看春晚一样 。 因为那个时候我记得银行间的拆借利率飙到可能有点像是现在的币圈的那些走势 ， 拔得很高 。 当时的隔夜利率好像飙到过接近 30%， 就是历史大顶 。 要知道这种级别的钱荒在至少是我们都从来没有经历过 。 **杨天楠** [21:52] 那时候为什么会出现这个问题 ？ **Jeff** [21:54] 我依稀记得当时有的说法就是说 ， 当时充斥着大量的借短贷长 、 期限错配 ，以及包括影子银行 。 那大家既然市场这么乱象丛生 ， 监管好像有意的要打压市场 ， 给你当头一棒 ， 让你知道一下你在流动性节点出现资金挤兑的时候 ， 如果你流动性没有管理好 ， 你是会出现大问题 。 所以当时我记得大量的银行在 6 月的下旬开始发超短期的理财产品 ， 它的产品收益率都能干到 6、7、8，因为确实没钱 ， 到市场上融资的成本也很高 。 后面我记得是央行还是释放了流动性 ， 平缓了所谓的系统性的恐慌 。 但是自那件事情之后， 大家对流动性管理的概念就明显上升了 。 **杨天楠** [22:46] 所以这个就是 2013 年发生这个事情 。 我觉得 2023 年还有一个事情 ， 当时余额宝这个产品应运而生 。在余额宝出现之前 ， 货币基金是一个非常边缘的产品 ， 更多是机构之间的一个流动性管理的一个工具 。 但是后来就是余额宝把这个品类开发出来以后， 就普通的人他可以通过互联网和移动互联网的方式 ， 可以轻松的去享受到这样的一个 7+0 的相对比较安全的一个现金管理工具 。 因为当时是处在那种流动性相对来说比较紧缺的时候 ， 所以你往往可以看到你在余额宝里边的钱 ， 它年化的收益水平其实比较高的 。 **Jeff** [23:27] 我记得好像刚出来的时候都是超过 5%。 **杨天楠** [23:30] 对 ， 它相比较银行有个非常大的一个 gap， 就是银行的那个收益相比到它其实是有蛮大的一个差距的 。 就有的时候就是时势造英雄 ， 就在一个你看 2013 年 6 月余额宝那时候产品上线 ， 它是处在一个怎么说呢 ，因始而生是特别重要 。 就是一个产品它之所以能火 ， 它肯定跟当时的历史背景 、 政策环境以及背后的一些实体经济的发展的水平是密切相关的 。 刚才我们聊到了余额宝 ， 那是蚂蚁集团当年的一个现象级的创新 ，但现在环境变了 ，在无风险收益率下行那么快的当下， 光靠存钱已经很难跑赢通胀了 。 而绝大多数中国居民手里其实是缺乏权益类资产的 。 这就是为什么最近网商银行的增利宝这类产品会走红的原因 。 增利宝是典型的采用固收加策略的银行理财 ， 它的风险等级是 R 或者 R3。 它的逻辑很适合现在市场 ， 就是用固定收益资产打底 ， 构建安全垫 ， 然后适度投资一点美元债 、 股票指数或者黄金 ， 去追求一个比传统固收稍微高一点的回报 。 它有一个很打动人的目标 ， 就是他们的长银系列产品持有期满 100% 正收益 。 简单粗暴的理解就是买 1 万块钱 ， 只要持有封闭期结束就不会让你亏钱 。 这种加不是乱加 ，而是通过资产配置来战胜不确定性 ， 无论是宏观政策风向还是市场情绪 ， 它都能帮你挑选出当下具备配置价值的策略 。 如果你的闲钱不满足于年化 2% 以下的稳健理财收益 ， 又对股票基金的大起大落望而却步 ， 那么在太稳和太刺激之间 ， 增利宝就是一个黄金的平衡点 。 有兴趣不妨去支付宝搜一下网商银行 ， 看看增利宝这类的产品 ，也许是个不错的配置思路 。 **Jeff** [25:28] 你刚说它上线的时间点是 6 月份 ， 那就是钱荒的那段时间 。 我觉得这个就天时地利人和都占了 。 天时是什么呢 ？ 就是你经历过钱荒之后， 刚刚讲过了 ， 对流动性管理开始变得审慎了 。 所以当时的整体的银行间的利率中枢在台山 ， 它刚好在那段时间 ， 它的货币基金的背景的底层就是银行间的这些大额存单 、 同业存款之类的货机 。 所以它刚好在利率中枢上升的时候发行了这个产品 ， 所以吃到了一波巨大的红利 。 **杨天楠** [26:00] 所以我觉得这个就很重要 。 而且你说到另外一个品类 ， 前面我们聊了很多的就是互联网金融的蓬勃发展 ， 它可能起点就是在 2014~15 年大众创业万众创新 。 我感触很深 ，因为那时候我在一家财经媒体 ， 你会发现说全中国几乎所有的财经媒体在那段时间里边都合作过 P2P，而且早期的 P2P 的一些产品或者就是那些引入过来的人， 比如说是硅谷海归或者华尔街回来的 ， 你会发现说他们更多的是用技术手段去改变民间的借贷关系 。 而且早期的有相当部分的 P2P 公司 ， 它的合规做的还是不错的 ， 就是它的底层资产也是真实的 。 但是到后面就慢慢的开始变样了 ， 变成了一个资金池了 。 我觉得 Jeff 可以说一下 ，因为你是完全亲历那个阶段的 。 **Jeff** [26:50] 因为我是从 15 年底离开的 。 为什么离开 ？ 其实间接来讲 ， 我觉得跟 P2P 有一点关系 。 因为我印象当中 15 年的时候 ， 包括前两年已经喊出大众创业万众创新的口号 ， 所以大家对市场上的创业热情是非常高涨的 。 当时不是流行说北京的咖啡馆里大家都在融资 ， 包括深圳也一样 ， 浙江那边也类似 。 我们身边有很多小伙伴都投入了一些创业领域 ， 加上 P2P 那个时候应运而生 。 我到现在还记得当时的那些网页的状态 ， 它就类似于一个网页的页面 ， 点击进去它会让你看到完整的项目计划书 ， 要融资多少钱 ， 大概预期回报是多少 ，以及它投的底层是什么 。 当时我后来出来创业的第一个项目就是做 Airbnb， 所以当时我也需要融资 。 我们就会看到有很多平台上面有很多项目放着大理的民宿在融资 ， 什么浙江一些农村的民宿在融资 。 我发现这里融资渠道不成问题了 ，而且成本可控 ，8 个点 、9 个点 ， 我们按照当时的 IRR 来算 ， 我觉得是算得过来的 。 所以就萌生了创业的想法 ，也是看着有那么多的机构在上面融到资了 。 所以 P2P 后来慢慢的 ， 我觉得就开始有一点变味了 。14、15 年的那一段时间真的是背后还有底层的项目在支撑或者是说依托 。 到了后期慢慢就看到它就是一种我觉得有点像庞氏 ， 它也不讲底层资产了 ， 只是给你一个收益率的概念 、 资金池 ，以及通过一些所谓的名人效应去背书 。 当时应该在 16 年左右 ， 我看到无数的明星也好 ， 财经媒体也好 ， 都在打什么什么贷 、 什么贷的广告 。 你有印象 ？ **杨天楠** [28:45] 有印象 。 **Jeff** [28:46] 因为前两年可能还在一个野蛮生长期 ， 规模没有变得那么大的时候 ， 它没有出现集中性的爆雷事件 ， 大家对于 P2P 的信任危机还没有产生 。 所以你在一个行业上升期的时候没有爆雷 ， 增量的资金在涌入的时候 ， 你前面买的人都能顺利安全退出 ， 那就造成了资金越滚越大 。 我既然买了你一年、 两年都能拿到 8%、10% 的回报 ， 我就继续滚投 。 有点这样的背景 。 **杨天楠** [29:13] 这个东西它有一个很有意思的一个思考 ， 包括我前段时间和一个朋友 ，但他说一级市场的跟这个完全无关 。 但是我们在聊的过程当中， 我们就发现就是很多投资的一种悖论 。 第一个悖论是什么 ？ 第一个是人在什么状态下容易赚到钱 ？ 人在长趋势重仓的品种上面是容易赚到钱的 。 就比如说一代的中国的老市民都通过房子赚到钱 ，因为那是重仓 ， 天然它就是一个重仓 ，而且长趋势的一个品种 。 但是人在什么东西上愿意重仓呢 ？ 人在熟悉的上面是容易重仓 。 就是很多时候你就会发现说所有玩套利的 ， 或者所有玩这些捡钢镚的 ， 或者所有玩这些人 ，他往往都是前面就不断赚 、 不断赚 、 不断赚 ，以为自己真的理解了它 ， 然后在最后一把就全部亏完 。 这个在权益市场 ，在 P2P 上面 ， 我们发现了无数次它都有这样的一个特征 。 **Jeff** [30:07] 我觉得任何大类资产都类似 。 **杨天楠** [30:09] 都是这个特征 。 当然 P2P 是因为它底层出了问题 。 我记得很清楚当时的央行前行长赵小川在一次会议当中他讲了一句话 ：" 超过 6% 以上的理财产品你就要警惕 ， 超过 8% 以上就极其危险 ， 超过 10% 你就要做好损失全部本金的准备 。" **Jeff** [30:28] 就差点说是诈骗了 。 **杨天楠** [30:30] 对 ，但是在当年的那些人的角度来说 ， 我觉得就是大家还没有放下对于高收益的执念 。 我们看那么多国家或者那么多的经济体 ， 普通的家庭 ，他们的普通的居民什么时候最危险 ？ 纯粹的高收益状况下不危险 ，他知道这个规则 。 纯粹的低收益他躺平了 ， 或者他清晰的知道也不危险 。 最危险的状态是什么 ？ 就是从高收益 、 高利率的状况下面往下迅速滑落 ， 斜率特别陡峭的年代特别危险 。 第一个是他对旧时代还有依恋 ，他还老是幻想说 ：" 我去年前年我能拿到 5%、6%， 所以今年我也能拿到 。" 但事实上来说 ， 整个市场的无风险收益已经大幅下滑了 。 你对应的收益率它只是个结果 ，但是背后的底层资产和你实际承受的风险和三年前已经天差地别了 。 但如果不理解这个东西的话 ， 你其实就很容易踩坑 。 就是你从日本 、 台湾地区都出现过这样一个特点 ， 这其实也是过去的几年当中我们看到的那么什么细胞雷 、 各种各样问题 ， 一个非常核心的一些原因 。 八年前你买个 6%~7% 的产品 ， 这是个低风险产品 。 到了 2025 年你买个 7% 的产品 ， 这是一个诈骗产品 。 就是因为你看到的那个收益率它只是个结果 ，但是背后的能够提供稳定回报的那些资产已经发生了一个根本性的变化 。 ### 真实收益 **Jeff** [32:05] 我觉得这里我可以给各位听友分享一个方法 。 虽然我们没有公开的数据可以轻松的查到 ，但是我觉得这个是我的一个大类资产指导指标之一 ， 就是 GDP 的平减指数 。 我非常看重这个 ，因为它里面关系名义利率和实际利率的相对关系 。 我们都知道就是说在现在当下的平减指数是负值 ， 那也就意味着说实际利率是比较高的 ， 名义利率比较低 。 但是在十几年前刚好相反 。 所以当时如果你把平减指数作为基准的话 ， 你就会知道说在整个社会它无法创造非常高的一个回报的前提下， 你去预期拿到 7、 拿到 8， 要么两种方式 ， 一种就是你把自己的波动率放大 ， 去接受波动 、 接受风险 ，因为你资产类别变了 ， 所以你的收益率变了 ， 要么就是你被骗了 ， 只有两种结果 。 **杨天楠** [32:59] 没错 ，而且我觉得这中间的话 ， 过去两到三年你会发现不能叫躺平的人， 大干本上的人， 想大干一场的人都被大干了一场 。 就很大原因就在于过去的两到三年你高风偏的人， 实际上你投了底层资产 、 不稳健产品 ， 你这个风险是蛮大的 ， 特别是自己做投资 、 开小店都很大的 。 我觉得这是一个点 。 第二个是说如果你能买到 5%~6% 的产品 ，不是以前一个脱口秀演员讲过个故事 ， 爸妈买产品买到一个 20% 的年化的一个产品 ， 后来他就问父母说 ：" 巴菲特都干不了年化 20。" 那么他爸妈说 ：" 因为巴菲特没有买到那么好的产品 。" 换个角度来说 ， 你自己大家可以换位思考一下， 你现在从银行去借钱 ， 你打开银行去借一笔闪电贷 ， 你以你自己的信用担保 ， 你去银行借钱 ， 你看它利率是多少 。 好 ， 你可能正大利率可能是 3 点多 、4 点多 。 好 ， 你现在比如说从房贷 ， 房贷现在还没有降到位 ，但是大家可以看到你 LPR 就扣掉 15 个点 、20 个点 ， 比如说一年期 ，因为我每次房贷都是贷 5 年以下 ， 你会发现我现在承担的房贷是 2.8， 我只是个普通人， 我能从银行借到 2% 点多 、3% 点多的产品 。 请问你放出去的那个产品有人花 6 个点 、7 个点来借 ， 它是什么需求 ？ **Jeff** [34:20] 它为什么要通过这么极端的形式去借钱 ？ **杨天楠** [34:22] 它为什么通过那么极端的形式借钱 ？ 我觉得大家可以反向思考一下这个问题 ， 就是如果想明白了这个 ， 你就能解决 ， 或者是能够想清楚很多的事情 。 **Jeff** [34:33] 把底层逻辑想清楚 。 这些可能是所有的机构都已经 say no 的人， 借不到钱 ，他就是叫做亡命之徒 ， 或者是说背水一战 。 **杨天楠** [34:44] 或者他根本没打算还给你 。 **Jeff** [34:46] 对 ， 所以愿意说我随便给你放 。 那句话怎么说来着 ？ 你看重的是利息 ，他看重的是本金 。 **杨天楠** [34:52] 但是我觉得这一切的更加乱象 ， 就是这一切的我们说到的蓬勃的草莽时代的故事 ，其实在 2018 年的年中资管新规出来以后， 整个市场或者说是金融监管层对于这个事情它是有了一些重新的一些思考 ， 或者是有了新的一些规定 。 第一个是从银行这侧角度来说的话 ， 净值化的一个转型比较大 。 第二个是之前的 ， 你会发现银行作为代邀渠道 ， 它发了很多的一些什么银杏 、 银宝 ， 特别是万能险的那些产品 ， 慢慢它的收益也开始收窄了 ，也开始下降了 。 对于普通老百姓来说 ， 它从接受 9%~10% 的信托 ， 甚至还有一些信托飞镖到 5.5%、6% 左右的万能险 ， 当然这些背后的这些保险公司后来也受到了应有的惩罚 。 不去说了 ， 基本上都刚对了 ， 负债德安贷满了都刚对了 。 好 ， 到了 2018 年资管新规之后 ，是不是整个市场还是发生了很多的一些变化 ？ 整个逻辑发生了变化 。 ### 资管新规与债灾 **Jeff** [35:53] 真正我觉得资管新规影响的 22 年才开始显现 。 **杨天楠** [35:57] 之前它是过渡期 ，因为疫情它给了过渡期又延期了一年 。 我记得 22 年的印象比较深的一个是 22 年的 3 月 ， 一个是 22 年的 11 月 。 **Jeff** [36:07] 两次债灾 ， 这个是老百姓第一次认识到说理财产品是会亏钱的这个现实 。 这是可能活了六七十岁的老人。 **杨天楠** [36:16] 活久见 。 **Jeff** [36:17] 第一次看到说银行理财会出现负数 。 **杨天楠** [36:20] 银行全部欺我 ， 结果欺了 。 我在印象当中我是 2022 年的 10 月份 ， 我到银行的大厅给我丈母娘去办一个什么 ， 反正美元的一个手续 ， 这个是得去银行的 。 我记得特别清楚 ， 给我很大的灵魂震撼 ， 就是一个老太太拿了一桶油 ， 这桶油是年初的时候银行送给她 。 年初的时候银行为了揽客 ， 会给很多这些老人去送米送油 ， 这个老人就很生气 ， 就说 ：" 我去年在你这存了一年钱 ， 拿到这么多利息 ， 为什么今年我就只有几千块的利息了 ？ 钱是不是都被你们偷走了 ？ 我这桶油不要了 ， 还给你们 。" 然后她把那个油打开 ， 哗 ， 就倒在了银行大堂上面 ， 很震撼 ， 你知道吗 ？ 我觉得银行的理财的经理现场也有点无语 。 但是在银行的那个现场 ， 第一个我的感觉是科普任重道远 ，因为你背后已经不再是所谓的存款 ， 背后更多是银行理财子公司发行的理财产品 。 这个底层的这些资产 ， 你这短债什么是会受到市场波动的 。 但是坦率的说 ， 这个东西要给一个 70 多岁的 、80 岁的老太太能讲明白 ， 非常困难 。 第二个我也很同情 ， 或者我也很能感同身受的是什么 ？ 作为一个普通的人， 现在面对金融市场所发生的一些变化 ，他不能说茫然无知 、 后知后觉 ，但他的确是距离理解这个事情相差是比较远的 。 原本这笔钱就是我的养老钱 ， 我去年前年拿了那么多利息 ， 我就指望可以一直拿下去 ，但是突然有一天告诉我说这笔养老钱可能因为什么某个市场波动 ， 或者是某个流动性的问题 ， 它就没有了 。 当然最后债灾的收益很多都回来了 。 **Jeff** [38:07] 很快就回来了 。 **杨天楠** [38:07] 很快就回来了 。 但在当下的对于那个时代的很多的理财者来说 ， 它就是一个黑天鹅事件 ，因为在他见到这个事件之前 ，他从未想过说我可能会面对这个局面 。 **Jeff** [38:20] 当时我记得国债收益率快速的上行了 ， 差不多十年期应该有 50 个 BP， 印象也是比较深的 。 大部分的投资者可能在前几个月所谓的债券牛市里面 ， 当时在疫情阶段 ， 大家肯定是有所谓的逆周期调节 ， 大家预期是降息的 。 我觉得导火索是 2022 年 11 月份初出的一个所谓金融支持房地产的 16 条 。 **杨天楠** [38:47] 对 ，2022 年的 11 月 ， 当时有两个 ， 一个是疫情防控优化的 20 条 ， 一个是房地产支持的金融 16 条 。 **Jeff** [38:53] 当时大家的预期就是说 ， 既然房地产和疫情封控可能要解开 ， 我们对于经济反弹的复苏要比较强 ， 市场可能钱会出现需求 ，因为你要拿钱去救房地产 ， 你大量的钱原来是沉淀在债券市场 ， 我就要卖掉一部分债券去补那边的资金的需求 ， 去保交楼或者是干什么的 。 所以那一段时间大家的预期发生了短暂的变化 。 **杨天楠** [39:19] 没错 。 **Jeff** [39:20] 导致快速的上涨 。 **杨天楠** [39:21] 因为这个东西来的特别快 ，而且当时还是出现在离年底相对比较近 。 我记得很清楚 ， 我就记得当时的一段时间 ， 大量的银行理财子公司 ，因为他们缺乏那么多资金管理和流动性的经验 ，因为钱太多 ， 人太少 ， 所以大量他们是通过购买短债的这些债基来实现的 。 而当一个债券基金 ， 大家想想看 ， 一个债基它可能很多规模 ， 几十个亿 、 上百亿很大的规模 ，但是如果它 90%~95% 都是来自于银行的机构端 ， 它会发生什么问题 ？ 它会发现一个流动性冲击的问题 ， 就是说我会赎回 ， 赎回的时候 ， 对我这个债基金的基金来说 ， 我的额度突然之间就少了一半 ， 我就得快速的卖资产 。 快速卖资产怎么卖最快 ？ 加点卖最快 ， 甩卖最快 。 甩卖会造成什么 ？ 会导致于债券的实际收益率上升 ， 会受到净值下降 。 那么净值下降会引发什么 ？ 引发踩踏 。 **Jeff** [40:23] 其他人就被你踩踏了 。 **杨天楠** [40:25] 对 ，其他人会踩踏 。 对所有的银行来说 ， 当时就会出现一个问题 ， 我开个玩笑叫做死道友不死贫道 。 **Jeff** [40:32] 什么意思 ？ **杨天楠** [40:33] 死道友不死贫道就是说 ， 我现在这个问题我也不知道这个市场会不会跌 ，但是我先卖 ， 然后我劝我的理财的那些高净值的用户先赎 ， 我先抢跑 ， 我就把其他银行套死得了 。 因为我不跑 ， 万一人家卖了怎么办 ？ 人家卖了就是我的客户没有得到提醒 。 你知道往往高净值它的钱不会只在一家银行里面 ， 它如果同样是在四个银行都买了几十万 、 几百万的理财 ，A 客户经理提醒了 ，B 和 C 理财经理不提醒 ， 会发生什么 ？ 它会觉得那两个人不专业 。 所以最后变得股份制银行的私行的理财经理和什么 ， 就是通通开始抢跑 。 我先提醒我的客户先赎 ，因为现在赎顶多就是损失一点利息 ，但是如果现在不赎 ， 最后他全部都吃尽的话 ，他会过来怨我的 。 所以就是当年 22 年年底就发生了非常搞笑的事情 。 **Jeff** [41:28] 讲到这里 ， 我明显感觉到普通人跟所谓的高净值人群 ， 特别是那些 VIP 高净值人群 ， 它的信息优势上面的巨大的鸿沟 ， 抢跑一定是所谓的大客户先走 。 你在这里你永远就是成了一个背锅侠 。 所以包括在权益市场这种例子也屡见不鲜 ， 你大股东或者说什么减持 、 套现 ， 肯定是对于我们散户有信息优势或者是时间优势的 。 **杨天楠** [41:57] 我觉得这个就是我们看到中间蛮重要的一个点 。 所以我觉得经过那段时间以后， 很多的一些银行 ， 我自己感觉从 18、19 年到 21、22 年， 很多银行的理财端它是经过了两道算论比较大的冲击的 。 第一个冲击是为了提高综收 ，有一段时间银行非常热衷于卖公募基金 ， 卖网红的公募 、 网红的私募 ，但是牛市是短暂的 ， 牛市结束以后带来的影响是深远的 ， 一利鸡毛就会使得有相当一部分的在银行的高客 ，因为和银行在沟通的过程当中 ，他没有做好风险评测 ， 没有预期好它巨大的波动 ， 导致于亏了很多的钱 。在它风险急速降低 ， 投入到 拥抱债市之后， 刚过了没两年好日子又碰到了连续的债灾 ， 又被吓了一跳 。 所以很多人对于银行的整体的不能叫信誉 ， 就是对于银行的整体的一些风控或者什么 ，在那个时候是打上了一个问号 。 ### 稳字当头 **杨天楠** [43:00] 但是好在是说什么 ？ 我觉得就是从 23、24 年到现在的话 ， 特别是银行的理财产品这一侧 ，是出现了非常大的一个我们说转型也好 ， 或者说是结构性的优化也好 ， 对银行意识到了一点是什么 ？ 大家买银行就是为了一个字叫做稳 。 任何一个破坏了稳 ， 就是说你创造了巨大的波动 ， 对于很多的客户来说它都是风险 。 这个波动既包括向下的波动 ，其实也包括向上的波动 ，因为向上的波动意味着人是会线性思考的 ， 向上的波动就意味着说人是会预期它会一直线性外推的 。 所以向上波动也是风险 。 **Jeff** [43:44] 愈发贪婪 。 **杨天楠** [43:44] 所以我最近的两到三年， 我自己有深刻感受 ，因为我跟很多的银行在合作内容的过程当中， 深刻的一个感受是什么 ？ 就是开始慢慢的以固收加和复复的这种 R2 和 R3 的这样的一些风险的产品 ， 它更多的去替代了原有的两端 。 原来我就是说极限保守的人， 我用大额存单或者用 R2 的低风险的理财产品去做到期策略来做 。 但是对不起 ， 原来这个东西你底层是城投 ， 城投置换之前有 4~4.5% 的收益 ， 现在只有 2.5~3% 的收益 ， 你能不能接受 ？ 你要么能接受这个 ， 还有一种方式是什么 ？ 就是说你也并不能因此你就马上的去炒股票梭哈 。 我给你搭配出来一个 80% 的固收 、20% 固收加的一个产品 ， 让你在风险可控的情况下去增厚这个收益 。 这是我在最近的两到三年当中接触到各个银行非常常用的一个策略 。 我在这边就会说一下， 这是我最近的两到三年当中接触到各个银行非常常用的一个策略 。 我在这会儿就说一下， 介绍一下网商银行最近在做的一个事儿 ， 包括网商银行朋友跟我聊了以后， 我感触还是蛮深的 ， 就是他们在产品当中是有一个自己的产品矩阵 ，有企业版的余额宝 ， 就是余力宝 ， 很简单 ， 一块钱就能买 ， 随存随取 ， 买东西的时候还可以付款 ， 它的收益率是比较稳定的 。 第二类是偏向于 R2 的理财产品稳力宝 ， 它相当于是什么 ？ 相当于是一个银行理财的一个专卖集合店 ， 它也优选了 20 多个头部大行 、 头部的股份制银行 ， 那些他们评测下来好的理财产品 ， 更多是 R2 级别的 ，也都是中低风险 。 所以如果你家里有老人 ，他用这种银行的 APP 比较灵活的话 ， 很多买理财产品的方式叫做卖旧买新 ， 你会发现一些理财产品它到期了以后， 你还是可以通过持盈的方式在里边滚动的 。 但是银行的理财经理有的时候会建议你把这个到期了卖掉 ， 去持续的买新的产品 。 当然这个有两个层面上的作用 ， 第一个是从营销层面上来说话 ， 它要跟你多一些互动 ， 它要有些卖产品的一些指标 。 但是对于你来说 ， 这个事情本身也是有一点价值的 ，因为往往新产品的首发和产品募集首发的前一段时间 ， 它的收益会高一点 ， 虽然高的也不多 ，因为原来大家有 4~5% 这个坎 ， 现在这个数据越来越低了 。 所以我觉得这类的一个产品相比较四五年前的那些银行的定制的固收加的公募基金要好很多 。 **Jeff** [46:32] 就是四五年前跟现在的区别主要在哪里 ？ **杨天楠** [46:34] 很有意思 。 当时我在某一个股份制银行定收了一个固收加的产品 ， 它合同写得很清楚 ， 它的投资经理 ，他银行相当于是委外请了一家公募基金去运作了这么一个产品 ， 基金经理是一个明星的一个债基的基金经理 ，但是他的合同写得比较模糊 ，他整个的权益是从 20%~50% 之间 。 **Jeff** [46:58] 比例还蛮高的 。 **杨天楠** [46:59] 比例蛮高的 ，但是它的整体你是从宣传的海报 ， 从目标上来说 ， 它都是一个偏固收的那个风格 。在 2019 年年底我就买了这个产品 ， 买了以后坏事了 。2020 年年初过完年以后没多久 ， 我们都知道 3 月份之后牛市来了 ， 这一波的牛市它就会带来一个什么问题 ？ 操作这些固收加的基金经理 ，他迅速的改变了自己的风格 ，他第一时间就增配了一名股票型的基金经理 ， 迅速的把他的那个权益的仓位打满 。 **Jeff** [47:35] 我觉得择时听上去还不错 。 **杨天楠** [47:38] 但是我觉得是这样 ， 第一个就是说当时你在银行渠道发这个产品的时候 ， 一定是相当一部分的人， 你的用户的预期 ，他都是一个偏固收的一个产品 ，他是把它当固收买的 。 **Jeff** [47:49] 我没有预期要高收益 。 **杨天楠** [47:51] 没有预期 ，但是一旦市场发生剧烈变化以后 ，他的风格开始漂移了 ， 去买满了白酒 。 但是这个产品是锁一年的 ， 一年结束以后， 它整个的走势就走了一个大尖顶 。 因为当时到了 21 年结束的时候 ，其实市场特别是白马股市也回落了 ， 就略有回落 。 后来我结束我就赎回了 ， 现在这个东西净值还没回来 ，因为它就没有调回来 。 **Jeff** [48:14] 但你的买点是 19 年 。 **杨天楠** [48:16] 对 。 **Jeff** [48:17] 它锁一年 。 **杨天楠** [48:18] 锁一年半还是锁一年半 ？ 锁一年半锁大半 。 **Jeff** [48:20] 其实你刚好差不多在大顶盈利最丰厚的时候出来 。 **杨天楠** [48:23] 对 ， 我其实还不错的 。 我自己的收益是可以的 ，但是我觉得这类的产品的设计其实是非常迷惑人的 。 它的设计的初衷 ， 它是希望卖给低风偏的人 ，在卖给低风偏的人卖完之后， 市场又出现了大牛市 ， 导致于说它迅速的改变了自己的风格 ， 它跑去炒股票去了 。 **Jeff** [48:42] 自由度太高或者说漂移太大了 。 **杨天楠** [48:44] 我觉得就是当时大家对于这类的东西 ， 就是固收加是个框 ， 什么都往里装 ，但大家对于这个东西的预期是非常的模糊的 。 真的是通过了 4~5 年的反复的那个以后， 我觉得最后大家才理解了是什么 ， 就是说对普通人来说 ， 你要管理好的是预期和波动率 。 因为当一个人他在银行填表去做风险测评的时候 ，他不可能说真话的 。 就是券商在银行在填那个表的时候 ，他都说为了买这个 R4、R5 的产品 ，他一定会说我能承受 20% 的波动 ， 实际他就只能承受 2% 的波动 。 你就意味着说你对于一个销售渠道来说 ，他要去面对海量的客诉和用户的质疑的时候 ，他压力是非常大的 。 所以我看到从 24 年到 25 年之后， 我们看到市场红利进来很多的钱 ，ETF 宽基进来了很多钱 ， 一些主题和行业的 ETF 科技类基金也进来很多的一些钱 。 但是这个钱和过去 3~4 年的钱是不一样的 。 过去 3~4 年或者再之前的钱 ， 很多都是所谓的赌博的那些博弈的那些老股民的钱 ，但现在进来的很多的钱 ， 它是来自于机构的钱 ， 比如说保险自管钱 、 券商自管钱 。 第二个它是来自于高净值的钱 ， 高净值通过止增 ， 通过固收加 ， 通过复复 ， 通过定制化的银行理财产品来进入到这个钱 。 但本质上这些钱都是怎么来的 ？ 都是挤出来的 。 是从什么挤出来 ？ 是从不断到期的那些存款 ，因为那些存款 ， 各种存款和理财产品的收益率下滑的太快 、 太陡峭 ， 这些钱慢慢的搬家 ， 慢慢搬家 ， 搬家被挤出来 。 我觉得这个是从投资视角来说 ， 我过去 3~4 年我感受到比较深的一个变化 。 **Jeff** [50:31] 而且预期说明年 2026 年还有大概 10 万亿级别以上的理财或者存款 ， 高额的存款到期 ， 之前三年期的 、 五年期的买的很多的 ， 现在但是都已经叫停了 。 所以这些资金到了之后， 它们会涌向哪些方向 ？ 固收加一定是一个重点方向 。 ### 理财心魔 **杨天楠** [50:51] 而且我觉得现在的理财的很多的这些主体跟当年也发生了一些变化 。 我爸妈这一代人， 前面我们在聊天的时候 ， 我觉得 Jeff 说了一点 ， 我感触非常深 ， 一代人又有一代人的鸡蛋要领 ， 一代人有一代人的心魔要克服 。在 X 时代 ， 所谓 X 时代就是 50 后 、60 后 ，他们最大的心魔就是通胀 ，90 年代的通胀 。 但是对于 Y 世代的人， 对于 70 后 、80 后 ，他最大的心魔是什么 ？ 是资产价格的突然拔升 ， 就是房地产你没来得及上车 。 这两代人的心魔某种程度上它还是会持续不断的困扰我们 。 我记得很清晰 ， 就是在我刚卖完房 ， 钱都在银行 ，有的时候去做一点短期理财 ， 去做那种冲月末的这种骚操作的时候 ， 你会有一种莫名其妙的那种恐惧感 ， 踏空的无限恐惧 。 因为你经历过资产的那种泡沫时代 ， 你就从理性的角度来说 ， 你很清晰知道说这样的对房地产的踏空 ， 这几年可能就不太会再出现了 。 但是你在情绪上来说 ， 你很难避免这个东西 ，因为你经历过 。 **Jeff** [52:03] 总会有一个词蹦出来 ， 万一呢 ？ **杨天楠** [52:05] 万一呢 ？ 万一我又踏空了该怎么办 ？ 我完蛋了 ， 这种恐惧会不断的折磨 。 但我觉得就是更年轻的一些理财者 ， 某种角度来说 ，他没有这个心魔 ， 我觉得对他们来说也是一个比较好的轻装上阵的一个阶段 。 **Jeff** [52:20] 但是总归会经历到它这个时代的所谓的一些特殊性 。 刚刚我们讲到你用的那个词特别好 ， 就 PTSD 创伤后遗症 。 我们爸妈那个年代 ，90 年代经历过通胀 ，2000 年之后开始经历过房地产高增长 ， 所以他们有一部分人是两个心魔同时存在 。 所以在现在的逆周期的一个情况下面 ， 就是说信用整体在收缩的情况下面 ，他们还是有非常强的执念 ， 认为说这个东西一定会反弹 ， 国家一定会来救我们 。在抄底抄到半山腰的案例非常的多 ， 或者是说有一部分持仓坚决 die hard 的去持有到期 ， 类似像比如说我要把这个房子持有到下个周期 ， 这种言论我真的是听了非常多 。 **杨天楠** [53:06] 我觉得这个就来自于每个人他有独特的情绪记忆 。 这是我看那个摩根豪泽的那个书叫 《 金钱心理学 》，他当中就讲了一个细节 ， 就是说你作为一个比如说是美国的大学生 ， 你翻开书看 1928 年的大萧条 ， 看 08 年金融危机 ， 你看到的只是一个数字而已 。 但是经历过那个阶段的人 ，他面对到的是我失去工作 ， 回到家面对老婆孩子 ， 我没有办法给他们去交代 ， 孩子明天的牛奶和面包和学费都没有办法准备起来 。 这种感受和你在书本上去看一个报告 ， 或者在 YouTube 上面看一个经济学家的分享 ， 这种感触是完全不同的 。 所以我挺能理解这个事儿 。 第二个我觉得中国 ， 包括台湾地区 ， 包括日本 ， 包括韩国 ， 它有个共同的一个背景 ， 它是来自于东亚的儒教国家和地区 。 东亚的儒教的国家和地区 ， 它有个共同的特点是储蓄率高 ， 热爱储蓄 ， 重视家庭 ， 重视教育 ， 跟读传家 ， 相信固定资产 。 所以使得所有的我们看到的这些东亚的儒教国家的一个共同特点是什么 ？ 就是金融资产的相对不足和固定资产的相对高企 。 这是个非常普遍的现象 ， 这个甚至和经济发展的水平 、 人均 GDP 都不太相关 。 更相关的就是你的这个文化就是这样的一个特征 。 最近不是很火的一个词叫美国那个斩杀线 ， 如果一分为二 ， 你会发现美国人他其实分成两拨人， 第一拨人有正经工作 ，有 401K 计划和 IRA 的人， 第二部分是没有这部分的人。 其实是两拨人意味着说他们有没有通过家庭的资产负债表参与到这个社会最主要的财富浪潮和财富分配 。 如果你没有分配到的 ， 对于你个人的财富命运会有比较大的一个冲击 。 **Jeff** [55:06] 所以这个可能就改变命运了 。 **杨天楠** [55:08] 甚至可以改变命运 。 像美国如果你有个人养老金的账户 ， 你里边底层资产有一半以上都是标普 500 甚至更多 ， 你的这些钱它所对应的这些新经济的蓬勃的增长 ， 就会使得它的这个财富总量就是非常的厚实 ， 非常的殷实 。 **Jeff** [55:27] 甚至比如说我们现在也在推个人养老金 ， 个人养老金现在我看过里面的资产可以选的品类逐渐变得愈发丰富 。 **杨天楠** [55:35] 的 ETF 也能买了 。 **Jeff** [55:36] 对 ，ETF 也能买了 。 你如果把它比如说映射到美国的 401K 计划 ， 我们举一个极端的例子 ， 如果你 401K 计划你自己里面可以做调配的话 ， 你拥有七姐妹的标普跟没有去掉七姐妹的标普 ， 你也是两种人。 **杨天楠** [55:50] 你拥有七姐妹和持有标普 493， 你拍到那个的话 ，其实你就会发现说相当一部分的美国公司也没有赚到钱 。 所以这个真的是非常有意思 。 但是对于普通人来说 ， 我觉得就是有一点是肯定要做的 ， 你还是要积极的拥抱新经济 ， 拥抱新经济的方式 ， 逐步的放大自己金融资产当中的权益的部分 ， 把波动率慢慢的放大 ， 调整到一个自己可以舒适的持有和躺平的那个状态 。 我们今天聊了那么多 ， 如果我们往前来推的话 ， 我一直有个观点 ， 这个观点可能很多人听了不高兴 ， 中国的理财者某种程度上来说还是幸运的 。 ### 中外对比 **杨天楠** [56:31] 为什么这么说 ？ 就是你放在全球范围来看 ， 你就不说远 ， 你在中国的香港地区 ， 你是一个普通的一个居民 ， 你能享受到的金融服务是相对有限的 。 你看上去你能买全球产品 ，但银行里边的好产品没有那么多 。 第一个是它更多的还是倾向于浮高净值 。 如果你是一个收入比较低的人， 你到银行存钱 ， 你就存钱的账户管理费就要收一点 。 你不存钱 ， 你如果你的金额不够的多 ， 你产品的区间的费用成本也是比较高的 。 但是在漫长的过程当中， 中国的银行机构某种程度上它还是有一种叫人民性的东西在里边 。 你会发现银行在某种角度上来说 ， 如果你到一个银行的网点 ， 你会发现说它在整个银行的一个基本员工 ，他可能一年要背 20 个 30 个 KPI，其中真正跟银行的经营相关的赚钱的不会超过一半 ， 剩下来的都是执行人民性的一些部分 。 反洗钱 、 反诈 、 开个人养老金的账户 ， 做一些基础的一些服务工作 ， 它还是给普通的老百姓提供了方便 、 廉价 、 均质化和高效的一个金融服务 。 大家在其他的很多海外地区 ， 一个非高净值的一个普通人其实是很难享受到这些服务的 ，因为这些服务很贵 。 如果在海外的高阶的金融人才去做这个服务的话 ，是没有办法覆盖成本的 。 **Jeff** [58:00] 我举个例子 ， 比如说早年我们读书的时候是在美国读的 ， 你就去美国所谓的大行 ，他们的宇宙行类似像去花旗或者是 Chase 或者是美国银行 ， 你会感觉说怎么会比款这么费劲 ， 且手续费奇高 。 当时我记得我们会用一些所谓的西联汇款去替代它 ， 现在你随着科技的演变 ， 现在出了稳定币 。 为什么说稳定币对于传统金融巨大的冲击 ， 特别是这些发达国家 ，因为它们效率太慢了 ， 且费率很高 。 还有一个就是天楠刚刚提到关于香港的一些所谓的理财产品的问题 。 前段时间我有一位朋友来咨询我 ，他说 Jeff 你帮我看一下银行的理财经理给我推的产品值不值得买 ， 是一个港币的理财产品 ， 拿出来一个非常漂亮的 title， 国际化的大机构 ， 你可能都知道我说的是哪几家 B 开头的 Black 什么什么 ， 后面高大上的用繁体中文写了私募股权投资计划 。 我一看全球欧洲 、 美国 、 日本等发达国家的债券 ， 简单来讲就是银行把各种放贷打包成资产包 ， 然后你来接盘 ， 就是 ABS， 就是 08 年的那一套 ， 当时是叫 MBS， 当然 ABS 当时也有 ， 把这些东西卖给高净值人群 。 这东西你要知道市场的流动性是极差无比 ， 同时管理费收一个点 ， 认购费收一个点 ， 还有当中的所谓的通道费各种各样的 。 你买完这种产品 ， 先把你砍头二点几 ， 银行已经赚走了 。 我对比一下， 我说国内真的是现在理财产品高净值享受的服务以及可选的内容 ， 我宁愿不要那么多所谓的全球布局 ，因为你不了解的人你可能就买到坑里去了 。 **杨天楠** [59:53] 底层资产不清晰 ，而且流动性不是很好 。 **Jeff** [59:56] 极差 。 **杨天楠** [59:56] 对 ， 它区间的费用又收的很贵 。 **Jeff** [59:58] 就相当于说我给你天南的开的一家公司做的贷款 ， 我把这笔贷款无数的这样的贷款打包了卖给你投资者 ， 到时候如果真的发生逾期 ， 我难道去催收吗 ？ 这不现实 。 **杨天楠** [1:00:10] 所以我觉得就是我们看到 ， 包括网商银行它给那些小微定制了一些普惠的一些理财产品 ，而且通过一些技术化的设计手段就更好的去做了一些服务 。 我觉得某种程度上来说也是让大家更方便的 、 更低成本的去做了这件事情 。 我们今天拉杂说了那么多 ， 你觉得最后我们 26 年如果要给我们的一些低风险的一些理财的一些用户 ， 你去提点建议的话 ， 你觉得有什么是最后可以跟大家来说一说的 ？ ### 理财建议 **Jeff** [1:00:40] 我觉得随着整体的净值化大趋势已经全面铺开之后， 大家不要惯性的认为 R1、R2 就没有风险 。 我觉得风险取决于自己的把控能力 ， 你还是自己风险的第一责任人。 你不要说银行给我标了这个东西 ， 就像你刚刚讲的那个老奶奶一样 ， 我去那边用油来帮你把我的风险对冲掉 ， 这是不现实的 。 所以还是要穿透去看底层 ， 你买的任何东西 ，因为你的钱只能是自己最负责 。 穿透底层 ， 你如果真的不了解 ， 你可以让银行的理财经理来帮你解释 ， 或者你自己现在有很多工具可以去研究 。 准确来说一句话概括就是无脑买理财产品 ， 且赚钱的年代已经一去不复返 。 **杨天楠** [1:01:26] 就是用小学数学题 ， 你用通过比大小来买产品的这个时代已经过去了 。 就是多元配置是大家的一个必然之路 ， 我觉得这个是很简单 。 第二个就是我最后用德银吧 。 如果你放在一个非常长的维度来看 ， 长期持有现金永远是一个最错误的选择 ， 永远是风险最大的一个选择 。 第一个就是用配置的心态去买产品 ， 降低预期 ， 降低预期很重要 。 第二个是保持在场 ， 就是说你必须要有一些权益类资产 ， 特别是拥抱新经济的一些股票和基金类的一些产品 ， 保持在场是很重要的 。 第三个叫做什么 ？ 叫做与波动共舞 ， 就是你要慢慢的找到自己最舒服的 、 最舒适的波动率 ， 长期的去享受这个资产给你带来的回报 。 我觉得这个是大多数的中国家庭未来 10-20 年必须要去面对的或者接受的这样的一个局面 。 **Jeff** [1:02:20] 一个家庭理财的课题 ， 关于波动率里面再补充两句 ， 我们要逐渐的接受波动率 ， 你可以用两种方式 ， 一种是你仓位管理 ， 你用极小的仓位去应对一个相对波动高的东西 ， 总的对于你的冲击还是很小 。 还有一个就是你可以通过用无论是买产品还是自己下场直接场内交易 ， 你逐渐的把自己阈值打开 。 我觉得我们不渴求从原来比如说极度的风险厌恶 100 分 ， 直接干到比如说 80 以下 70， 我们逐渐的从 100 降到 90，有 10% 暴露在波动下面 ， 逐渐的找到自己合适的水温 。 每个人体感都不一样 ， 所以有的人比如说我们两个可能坐在那里五五开都觉得还好 ，有的人可能就是 95， 就是要寻找自己 。 **杨天楠** [1:03:05] 就洗澡的时候先开的冷一点 ， 然后慢慢的加温 。 **Jeff** [1:03:08] 对对对 。 **杨天楠** [1:03:09] 你上来把温度开的太高 ， 人就很难受 。 **Jeff** [1:03:11] 这个时候买理财也好 ， 投资也好 ， 反而适合温水煮青蛙 ， 就是你要慢慢慢慢的去扩大 。 **杨天楠** [1:03:17] 好的 ， 我们今天这期节目也和大家分享到这儿 ， 非常感谢 Jeff 来的分享 ， 谢谢 。 **Jeff** [1:03:23] 一起做见 ， 谢谢 。 --- 本节目库由 PodHood（https://podhood.com）提供支持——播客网站平台。