对话梁狗蛋：为什么有些基金经理可能是傻X？

Hello 大家好 ， 欢迎来到 " 听懂涨声 "， 我是天楠 。 今天请到的是梁狗蛋的主理人梁金鑫 ， 狗蛋老师是知名的金融段子手 ， 二级狗很少有人没看过他写的段子 。他做过券商分析师 ， 又在公募基金管过账户 ， 目前是在一家基金的销售公司做研究和投顾组合 ， 一年要调研 200 个以上的基金经理 。

上个月在一个饭局当中碰到他 ， 我说你来做期播客吧 ，他说好呀好呀 ， 标题我都想好了 ， 叫做 " 为什么有些基金经理是傻 X"。

我说你这个标题是不错 ，但是可能会砸我的饭碗 ， 能不能改得再柔和一点 ？ 他就和我说 ， 那要不就叫做 " 为什么有些基金经理有可能是傻 X"。其实我对道德上批判金融从业者没太大兴趣 ，因为我觉得从业者已经够惨了 ， 被污名化得已经很厉害了 。

但是如果我们换位思考一下， 对于投资者来说 ，他依然希望能够找到一个理由 ， 告诉他为什么我买的公募基金在过去几年那么惨 ， 我到底做错了什么 。

投资是件很难很难的事 ，因为人不是机器 ，是环境的反应器 ， 人无时无刻地不希望和环境对齐 。

权力结构 、 市场经验 、 组织文化 、 信息环境 ， 一切的一切都可能是你业绩的约束项 ， 让投资本身变得更加的困难 。

而越是这样 ， 一个独立思考的投资者也就变得更加的可贵 。 希望今天的节目给你带来一些收获 。

如果对本期节目感兴趣 ，也欢迎添加我们的企微助手 ， 加入我们的社群 ， 一起讨论 。

大家好 ， 我是公众号梁狗蛋的主理人梁金鑫 ， 我一般都自称梁狗蛋本蛋 。 我简单介绍一下我履历 ， 差不多我是在 2015 年的时候算是开始工作吧 ， 严格来讲 2016 年开始入行 ， 工作第一年就是 15 到 16 年那一年是在一家 ， 就是你知道 15 年当年那个 。

超级大牛市 。

超级大牛市 ， 对对对 ， 然后有很多鱼龙混杂的私募 ，因为我属于找不到工作的那种 ， 所以就进入一家比较鱼的私募 。

但是就算是比较鱼的私募 ，也能招来一些比较有意思的人。 当年我在那个私募的同时里头 ，有后来就是做得都比较好的一些人， 然后后来 16 年的时候有幸正好有个机会 ， 然后进入到深万研究所了 。16 到 18 年是在深万做卖方 ， 后来是 18 年到 19 年的时候在天风 ， 所以其实卖方做了差不多有三四年的时间 。

那时候到天风其实就是首席了 。

对 ，因为首席其实就包工头 ， 相当于就是给你一个权限 ， 然后搭一个组 。 当时让我去做的是港股策略 ，因为我在深万做的海外策略其实也是港股策略 ， 想搭这个组 。

但是当时搭这个组的原因是为了冲新财富 ， 只不过我去天风的那年新财富没了 ， 然后第二年新财富那个奖没了 ， 就是要冲的港股策略那个奖没了 ， 然后他们都并到那个海外研究里头了 。

就是被张立东霸搒的那个奖是吧 ， 就相当于 。

对对对 ， 就是那个奖 ， 对对对 。 所以后来属于在那个公司就没有什么特别多的实际的意义了 ， 只有业务价值 。

后来差不多 19 年下半年的时候 ，有机会去找了几个买方面试 ， 后来选的是华泰百瑞 。 差不多从 19 年到 22 年的时候是在华泰百瑞的专户投资部 ， 差不多是从 20 年末开始管钱了 。

因为 20 年末 21 年的时候你也知道 ， 就是公募的那个状态的顶峰 ， 后来就基本上走下坡路 。 开始走下坡路的时候 ，因为市面上有各种各样稀奇古怪离奇的一些事情发生 ， 你也知道 A 股是个特别适合吐槽的一个地方 。

对 ， 乱象特别多 。

所以基于在压力之下就开始有一些吐槽的一些欲望 。 你知道卖方会有个发报告的号 ， 我那个原来是发港股策略报告的号 ， 然后把之前的内容全删了 ， 相当于重新更了一下， 改成梁狗蛋 。

梁狗蛋是我狗的名字 ， 我想反正就无所谓嘛 ，也没人知道这个是谁 ， 对吧 ？ 我就把我们家的狗的头像和你们家狗的名字贴上去 ， 反正写着玩 。

差不多第三四篇的时候就出圈了 ， 这样一个状态 。 当然我的内容主要是不止股市吧 ，其实更多是围绕在机构投研当中的一些小品类的一些故事 ， 会讲一个类似于像基金经理老王 、 策略首席分析师老李 ， 或者说这个研究员小刘 ， 或者说机构销售老张等等之间发生的一些故事 。

故事不是连载 ，是属于每期都是独立小品 ， 要么是吐槽 A 股 ， 要么是吐槽机构的一些行为 ， 要么吐槽其他的一些事情 ， 基本是像这样一个状态 。

这个号吧 ， 我自己的理解差不多是在机构圈的 ， 尤其投研和泛投研这个领域内 ， 关注度是比较高的 。

不是非常出圈 ，因为现在差不多我起号半年多就已经达到那个阅读量的顶峰了 ， 现在已经快是过期网红了 。

所以现实比这个故事更加令人吐槽 。

对 ，是的 。 所以基本上就差不多在我写号这几年内吧 ， 见证了这一轮 A 股轰轰烈烈的大熊市 。

我觉得倒是一个是 A 股轰轰烈烈的这个大熊市 ， 第二个就是这主动金经理从造神到毁神的一个完整阶段 。

对 ， 非常完整 。

就是从 20 年、21 年一路下来 ，有没有记过你到底见过多少基金经理 ， 就深度的聊过的 。

正好您说到这个话题 ， 我得稍微讲一下我现在在干的事情 ，因为确实我依然还在写段子 ，但段子不是我的主业 。

我从 2022 年开始进入到云米之后， 开始干的也是就是尝试帮一些机构 ， 这里头的机构包括资方机构 ，也就是所谓的银行理财子公司 、 保险子管这种 ， 就是买基金的机构和银行渠道等等这种卖基金的机构 ， 帮他们去做基金经理挖掘和筛选 。

就是说他们认可或者不认可的一些基金经理 ， 或者说有时候他们也不知道该选谁的时候 ， 我来帮他们去聊一聊 ， 然后去挖一挖 ， 去给他们提供一些投研服务 。

我是从 2023 年开始聊 ，因为 22 年不太方便出门嘛 ，23 年开始聊到现在的话 ， 我有印象的应该是有接近 200 个基金经理了 ， 场次应该是超过 200 场 。

我讲一下我这边的沟通和市面上很多人的沟通不一样的点 ， 就是因为我本身是投研出身 ， 投研出身的话 ， 我会大体理解就是投研当中有哪些可能会有的坑 。

比如我举个简单的例子 ， 我们有时候会想去问 ， 比如说一个科技基金经理 ， 你怎么互换科技 ， 你对未来的科技的观点是什么 ， 这个是大家日常会问的一个问题 。

因为感觉好像你只要给我讲了科技它好在哪里 ， 似乎科技就可以涨 ，但事实不是这样子的 。 比如说科技涨它是有涨的逻辑的 ， 比如 0 到 1 的技术突破式的这样一个爆发式的增长 ， 那它有 0 到 1 的一个问法 ， 就是首先你怎么确定这个是 0 到 1？

你不能跟我讲说因为我相信人工智能是未来的星辰大海 ， 所以它就是 0 到 1 了 。 它不是的 ， 它其实中间是有一些很细小的 、 很细微的一些判断的一些标准的 。

我得知道你在这个上面做过功课 ， 做的是什么样的功课 ， 我才知道你做功课的这个工作流程能不能帮助你应对未来的变化 ，因为我要的是这个 。

我主要跟基金经理聊了一些什么 ， 主要就是想知道他们做的功课行不行 。

他们会不会投资 ， 主要研究的是这个 。

对 ，他们会不会投资 。 您说的很对 ，他们会不会投资 。

我就跟听众说一个比较有意思的情况 ， 就有的时候你去找那种百亿或者找那种大的基金经理 ， 让他们来做分享 ，他们一般会问一个问题 ， 就是我要说的话到底是对 PR 说的 ， 还是是对渠道说的 ， 还是对同行说的 。

这是关键性的问题 ，他们其实心里面都有这三套科 。 对 PR 说的当然就是公司多么好 ， 投研实力有多强 ， 这个价投的理念有多振 。

如果是对渠道说的 ， 当然就是我巴菲特在世 ， 对不对 ？ 如果对同行说的 ，他们一定不会这样说 ，因为他们知道会被笑的 。

所以就是说你去访谈这基金经理和我杨天楠去访谈基金经理 ， 肯定是有差别的 。 我原来代表媒体去访谈的时候 ，他们一定是把你当做是一个重要的 PR 的出口去传播他的理念 。

但是你去聊的时候 ，他们比如说就得作为同行一样的去认真的对待这种 。

投研上的一些话题 。

投研上的一些话题的一些审视 。 那我问一个问题 ， 哪些回答就相当于问科技类 ， 就哪些回答你就可以初筛一下说这个基金经理恐怕不是特别的靠谱 。

可能也不只科技类 。 我说几个我听到的 ， 比如你当说出某句话的时候 ， 我基本就把你否掉了 。

比如说科技类的 ， 我跟着马斯克走 ，因为马斯克改变了世界 ， 我相信马斯克的判断 ， 那我跟着马斯克走 。

我说一下这里头有什么问题 ， 马斯克确实改变世界没有问题 ，但是你作为基金经理的话 ， 尤其科技或者制造业类的基金经理 ， 你要考虑的一个事情是什么 ？

就是它可能会引领一些科技的变化 ，但这个变化它是有时间节点的 。 比如说马斯克做很多事情 ， 包括像早期的 PayPal， 包括像后来的特斯拉 、SpaceX， 甚至还有一个我不知道大家有不记得一个叫 Boring Company， 就是打那个地下的那个洞的那个公司 ， 然后还有脑机接口 ， 还有机器人。

好 ， 这些事都是很早之前马斯克提出来的 。 但是我举个简单例子 ， 如果你在马斯克入主特斯拉的时候就考虑新能源车的话 ， 那你大概率会错过十年的这样一个机会 ，因为这十年当中你去买传统的东西反而是更有价值 ，因为那个时候基本是一个中国经济不断渗透全球 ， 然后开始通过 4 万亿刺激 ， 开始大力兴建基建等等这样一个过程 。

那这个时候你一定是要买原材料的 ， 对吧 ？ 而不是说非得我要跟着马斯克走 。 因为可能如果你是类似于纯个人投资者 ， 说这个钱我无所谓 ， 我也不看净值的 ， 那 OK， 你可以跟着一个非常有想法的人， 你就一直拿着 ，但你得保证你确实这个票是不能卖的 。

没错 。

这是一种 。 那所以对于基金经理来讲的话 ， 它是有一个不管任何时间维度 ， 它都是有个考核的 。

一般我们对于公募基金经理 ， 我们说长期考核的时候 ， 一般这个长期都是 3 到 5 年， 但我们知道有时候科技的一个积累到爆发远不止 3 到 5 年 。

比如你看上一轮的 AlphaGo， 即使是人工智能 ， 这个基本是每一步都是在不断的探索前沿 。AlphaGo 到后来的图像识别 ， 就是大家以为深度学习能搞定一切 ， 直到最终只留出来图像识别这样一个商业应用场景 ， 直到后来的大语言模型 ，其实这中间有了差不多快十年的一个过程 。

然后你以三五年的维度去考核这样一个科技基金经理 ， 你就完蛋了 。

对 ，他可能一个 Q 就被淘汰掉了 。

对 ， 所以如果一个公募基金经理跟你说他相信马斯克 ， 大概率一个现实的情况是什么 ？ 就是和马斯克相关的票开始涨了 ，他得有个东西来说服自己 ， 然后说服自己 all in。

但是要说服自己 all in 的话 ， 你需要一个当下可以证伪的东西 。 如果你只是相信马斯克的话 ， 马斯克人一直在那 ， 你怎么去证伪 ？

他跌的时候你相不相信马斯克了 ？ 比如说现在特斯拉跌得很多 ， 你到底相不相信马斯克了 ？

其实这是一个非常现实的一个话题 。 所以这就导致一个事儿 ， 就是如果你基金经理一直在做这个事儿的话 ， 相当于你提升了你客户的持有的一个难度 ，因为你客户要去辨别马斯克在做的这个东西能不能获得市场认可 。

那比如这是一个 。 再一个呢 ， 我举一个消费基金经理的案例 ， 就是我之前听过有一个很离谱的一个案例 ， 是一个大佬吧 ， 当时说为什么不买医美 ，因为他不喜欢夹奶 。

这是个真事儿 。 我这么说就是 ， 当然我们且不以价值观的视角来判断他什么尊不尊重女性 ， 我们不谈这个 。

我们就说一件事儿 ， 就是确实消费基金经理和有一类的基金经理 ， 它容易产生一个陷阱 ， 就是我认可他的产品 ，其实基金经理这个群体是差不多在册的 。

我统计过的偏股权益的基金经理有 2000 人出头 ， 那你要研究的是十几亿人的消费市场 ， 你是不可能看到很多东西的 。

你不能全从自己视角出发 。

对 ， 我看过非常多的案例 ，因为我们且不讲消费降级 ，有一段时间出的是一些三四线的一些品牌 ， 比如说我举两个例子 ， 一个是伯莱雅 ， 一个是蜜雪冰城 。

当然蜜雪冰城上市了 ， 这倒无所谓 ，但是比如伯莱雅这个案例的话 ， 就有很多人会很好奇 ， 就是什么样的女生会买这样东西 ， 尤其是对于女基金经理或者女研究员 ， 这个东西你为什么不去买欧莱雅呢 ？

他问这个问题的时候 ， 默认就是难道不是全中国的人都买得起这个东西吗 ， 对吧 ？ 所以这个就是一个非常 ， 且不说傲慢 ， 就是这其实是个信息茧房的一个问题 ，因为消费品其实你是要研究一个消费趋势背后的一个现象 ，以及这个现象到底能承载它多大的空间 。

首先这个现象来了 ， 你就一定要认可它的合理性 ，因为有人真金白银花钱做这个事儿 ， 只不过你要回答的问题是 ，他做这个事儿目前还在爆发趋势当中 ，但你需要知道这个趋势到底有多大 。

那你做一个消费基金经理 ， 你不能以你是否喜欢来定义它的空间是大还是小 。

对 ， 我岔开了一句话 ， 就是从去年年底到今年年初 ， 就很多的无论是基金经理也好 ， 还是营运机构也好 ， 都在反思一件事情 ， 就是为什么今年的港股两个超级大牛票 ， 一个是泡沫马特 ， 一个是老婆黄金 ， 为什么在它的爆发的早期 ， 无论是卖方的明星的分析师 ， 还是很多知名基金经理 ， 都没有捕捉到这样的一个机会 。

就很多人说你们什么都没有做 ， 只是因为你们太老了 ， 你们所在的这个信息环境 ， 你就很难理解说为什么泡沫马特这样的东西会火 ，因为你和你的研究员都已经远离这个主流的消费群体时间太久了 。

对 ， 会这样 。 但其实这个更多是在基金经理身上要发生 ， 它其实牵扯到另一个话题 ， 就是投研沟通 。

有很多时候基金经理会问研究员一个问题 ， 就是为什么这个机会你没有提示 ？ 然后研究员有时候会拿着一个月前他跑天大乱写的东西 ， 要么是报告 ，因为一般如果是买方研究员的话 ，他提示就不是报告了 ，因为没人读报告的 。他一般是一个长篇大论的 ， 差不多 100 多字的一个推荐逻辑 ，他会告诉你发生了什么 ， 为什么这样 ， 我们觉得后面会怎么样 ， 然后发

到投研群里头的 。 但是呢 ，他如果当时要讲的话 ， 我举个简单例子 ， 可能假设他在一年前或者一年半前去讲泡沫马特 ， 还没涨起来的时候 ，有的基金经理会去质问这个研究员 ，因为一年半前差不多还是一个微盘或者红利的一个时代 ， 对吧 ？

你泡沫马特又不是一个红利股 ， 你为什么要在晨会上浪费大家的时间 ？ 然后过了这段时间之后， 等它涨起来了 ， 基金经理又要问责 ， 你当时为什么推的不够及时 ，不够坚定呢 ？

就是这样一个问题 。 就是它其实中间是有个非常大一个鸿沟 ， 为什么有很多基金经理感觉不太行 ， 或者说可能是一个非常傻 B 的这样一个状态呢 ？

我大约说一个比例 ， 八成以上 。 首先我这个数是怎么来的 ， 我聊的有 200 多个基金经理基本上是同意的推荐的 ， 就是他们一定认可他们的工作流程 ， 才敢给我推荐 。

那我推荐完了之后呢 ， 我筛掉的比例差不多是有四分之三 ， 相当于这接近 200 个人里头 ， 我差不多筛了 50 个人左右出来 ， 我觉得他能在某个方面可能赚到钱 ，也不是说他们一定赚钱 ， 就是这个都是有自己的顺风和逆风场的 。

那考虑一下， 这里头就已经是四分之三人被筛掉了 ， 那还有大量的人他是 。

根本就没有办法经得起调研是吧 ？

对 ， 就是 。

公司都拿不出来 。

这他妈是个傻 B， 你就不要去聊 ，不要浪费时间了 。 所以差不多筛选掉的话 ， 应该是有八成以上的 。

但是我们包括和很多的金融机构交流 ， 包括很多同业交流 ， 大家都会说有一个天问嘛 ， 就是大家炒股票或者大家投基金挣不了钱 ， 到底是销售机构太坏了 ， 还是基金经理太傻 B 了 ， 还是投资人太天真了 ？

大家都把锅甩来甩去 ， 就从你视角来看的话 ， 基金明亏钱到底应该怪谁 ？

基金经理觉得这个不够长期持有 ， 然后渠道机构觉得基金经理在骗他们 ， 散户觉得这个上面所有人都在骗我的钱 ，但实际上肯定是这三方都有责任了 。

我讲一下我怎么定义钱是怎么亏掉的 ，以及这个怎么去评判到底你该在里头怎么做一些事情 。 我们先说基金经理 ， 我这边有个暴论 ， 就是每一个基金经理他的职业在 A 股和港股的职业生命周期里头能获取的一个收入是一个定值 ， 是一个常数 。

当然每个人常数高低不同 ，而且这个参差可能会非常大 。 为什么是个常数 ？ 就是我们得回归到 A 股本身的一个逻辑中来 ， 就是我们就只和美股比较 ， 就不说全世界其他市场了 。

有一个特别大的不同 ， 就是因为我们中国的经济本身是一个在全球流通 ， 我们且不管是全球化还是非全球化 ， 它是一个世界工厂的一个状态 。

我不知道听众里有没有做过制造业的这些人， 或者说做过贸易一些人， 就是你需要很快速的反应 ， 趋势变化是很快的 。

基于这个前提的话 ， 就是你可以理解每个公司它其实都要面临一个剧烈的一个变化 ， 它不可能说我稳坐在那就赚钱了 ，而且我可能毛利也很低 ， 我今年可能赚大钱 ， 明年忽然就亏钱了 。

那这个对投资的难度是相当大的 。 当然我们收回来 ， 它对于基金经理带来一个什么样的点 ， 就是投资难度相当大的背后就是如果你想真的要赚钱的话 ， 那你一定是有某一个绝活的 ，但你适应的绝活一定只适用于某一类逻辑 。

某一类市场环境 ， 某一类这个逻辑 。

对的 ， 就比如说有的可能就是擅长我去挖掘新的科技机会 ， 那你比如说有 0 到 1 爆发这种机会的话 ， 你这个基金经理是非常容易去一线挖掘到一些最新的一些变化 ，并且知道哪些有更深刻认知的人 ，他在花真金白银在做某些事情 ， 那他一定能抓到这样的机会 。他有这样的能力 ，但不代表任何时候他都有这样的机会 。

比如说这两年人工智能和机器人的爆发 ，OK，他可能看到了一些他能抓住的切实的一些机会 ，但是假如没有爆发呢 ？

对吧 ？ 假如就是茅台的市场 ， 那跟他有什么关系 ， 对吧 ？ 那这是一类 。 那比如说还有一类就是擅长 ， 且不说挖掘茅台 ， 就是我们假设挖掘消费的变化 ， 哪怕是容易抓住泡沫马特的人， 比如我 ， 我是在我管钱的第一年， 泡沫马特刚入港股通的时候 ， 我就开始推荐 ，并且当时因为我已经管一个小账户了 ， 开始买泡沫马特了 。

但是我不知道各位有没有被泡沫马特这个票骗过的人 ，他是从差不多 100 块钱入通的时候掉到了 10 块钱 ， 然后现在又创了新高的 。

所以在这个过程当中， 就是我作为一个长期的研究者 ， 虽然跟踪不是很深刻 ， 我意识到的是它的底层很多的内核是没有发生变化的 ，而我当时又是基于它的底核去买它的 。

可是这跌的 90% 算谁的 ？ 所以这个也是一个问题 ， 就是它没到我的场子 。 那到基金经理这个层面 ， 就是可能每个人都适合赚某一段钱 ， 只不过这个钱它什么时候来 ， 它不一定 。

我们要干的事情 ， 首先对于基金经理层面要区分的是 ，他如果是傻 B 的话 ，他能赚到那部分钱是特别少的 ， 可能大部分时候只是周期给他带来的一些机会 。

如果他真的比较牛 B 的话 ，他能赚到那个常数是比较高的 ， 只不过需要看那个机会有没有到他的身上来 。

如果没有到他身上来的话 ， 我们如果能提前挖掘到 ，不到他身上的话 ， 那这一波可能就是我们赚到的 。

这是第一部分 。 第二部分就是说渠道的问题 ，其实也不只是渠道 ， 这里头也不是说基金经理没有锅 。 你为什么会追涨杀跌 ，其实有的人会抱怨说是因为散户他就喜欢关注一些热点 ，其实不是这样的 ， 反而这个东西是基金经理和这个公募基金本身 ， 再加上渠道三方共谋的 。

我以基金经理视角来讲 ， 如果你在一个你明明看到你们行业已经估值非常透支 ， 未来预期非常透支 ， 后面只剩产能过剩情况下， 你还要发一个新基金为了冲规模 ， 那这就是你的问题 。

你就是在骗大家 ， 你可能还要出去露脸嘛 ， 还要面对各种 PR 的访谈 ， 你还要说我们觉得未来什么医药无限好 ， 老龄化这个是大趋势 ， 新能源是大趋势 ， 对吧 ？

然后我们要发产品 ， 我们觉得未来可能会非常好 ， 或者当下假设发一个机器人的产品 ， 未来无限好 。

那这个时候你的亏了 ， 那就是你太过于追求于短期的一个业绩 。 但是有的时候它更多的反而是来自于公募机构的一个压力 ， 就是我为了冲规模 ，因为你一定是某一个方向好的时候 ， 我去发这个方向产品 ， 我的规模是能冲得更大 。

因为给大家介绍一个背景 ， 就是市面上几乎所有的公募产品 ， 它规模最大时间点都是它新发的时候时间点 ， 到后面只有赎回 ，不断的赎回 ， 赎回 ， 赎回 。

只有非常少量的基金 ， 它的基金经理因为获得了市场 ， 无论是机构还是个人或者渠道的认可 ， 然后会在后面呈逆势的一个扩张 。

但这个有时候也是跟他行业是不是好有关系 ， 大部分都是要收缩 。 所以他如果真想冲规模的话 ，他只能新发 。

对 ， 就是动量销售嘛 。其实我觉得对于很多基金经理来说 ，他一个嘛 ， 第一个是要有能力 ， 第二是要有 B 数 ， 对吧 ？

这有能力的特点是什么 ？ 他知道他能赚什么钱 ，他能界定清楚 ， 对吧 ？ 钱虽然就像狗蛋说的 ， 钱都是大风刮来的 ，但是在什么地方张网 ， 把这个钱给它捕捉 ， 这个价值捕捉的这个能力你需要有 ，而且你需要界定出来 ， 就是你的网能张得多大 ， 然后你清晰的知道什么时候风能来 ， 这个是你的能力 。

第二个是有 B 数很重要 ， 很多基金经理就某种角度来说他是没 B 数 ， 就是他赚了钱 ，他就是贪天之功嘛 ， 就明明是可能被他带来的 ， 或者是他运气好 ，他就真以为自己有这个能力 ， 所以才会出现后面发生的一些事 。

非常好问题 。 我尝试以一个我觉得简单的一个视角来讲一下这个事 。 我打个比方 ，其实基金经理的工作有点像一个 ， 就是我在打磨一个商品的一个受益人。

那所谓 B 数是一个什么概念 ？ 就是你是否能打磨出真的好的产品和你认为自己打磨出的这个东西是不是一个好的产品 ， 它其实中间是有一个比较大的鸿沟的 。

这个鸿沟可能在一些真正传统的手艺方面 ， 可能看不出那么多的差别 ， 或者比如说这种文艺作品方面 ， 当然可能也会有些差别 。

就是我们也知道最近有很多电影其实不怎么样 ，但是导演却无比的自信 ， 对吧 ？ 这个就是一个真实能力和 B 数之间的一个关系 。

但是放到基金管理的话 ， 它其实更难 ，因为基金经理打磨的是一个概率的艺术 ， 就是我们未来能不能赚到这个钱 ，有多大的概率 ， 或者说有多大的一个赔率 。

这个赔率也就是你的隐含回报率 ， 主要是这两个维度 ，有多大其实它是一个非常玄学的一个概念 ， 或者说就算你知道 ， 你也不知道它什么时候能到你手里头 ， 它其实是一个对你的能力和心力的双重的一个考验 。

这个是一个 B 数的一个概念 。 所以如果真的我们尝试去做访谈 ， 尝试去刻画一个基金经理有没有这个能力的话 ， 我们永远相信一个事情 ， 就是好的手艺人 ，他永远是百分之百的精力在打磨他的手艺 ，而不是说分好多的精力吹嘘一些有的没的 ， 对吧 ？

或者说搞一些花里胡哨的东西在他自己的作品上 。 那很简单 ， 我们也就跟他聊 ， 比如说假设你是个非常擅长挖掘好公司的基金经理 ， 或者说非常擅长理解一个商业模式壁垒的一个基金经理 ， 你跟我说你买的这家公司是个非常好的公司 ， 没有问题 ，但你请你给我解释一下 。

我们举一个例子 ， 就假设就全球最大的电池厂宁德时代 ， 我相信现在市面上应该很多人没有异议说它已经经历过一轮周期 ， 证明过它自己是一家好公司 ， 对吧 ？

但我一般会问基金经理一个问题 ， 假设你是一好公司的事要来告诉我 ， 你要选这个公司 ， 它为什么不会是未来的科达 ？

因为有一个背景介绍就是 ， 我们知道科达实际上是在数码相机时代被淘汰了 ，但实际上最早的数码相机技术就是在科达体系内诞生的 ， 只不过科达是因为自己的傲慢 ， 然后这些人他有一个其他地方生长一个错误 ， 然后反过来就把科达干掉了 。

但这是个非常好的案例 ，因为宁德面临一样的事情 ， 就是 OK，他是在电化学领域的老大 ， 同时他手上也有可验团队 ， 你不能跟我说是因为他在比如说哪怕是未来的半固态和固态电池都已经布完了这些科技树了 ， 所以他就不会被颠覆 。

那肯定不是 ， 那科达也是这个逻辑啊 ， 对吧 ？ 为什么他就不会有这种傲慢 ？ 你尽量给我解释清楚 。

我不是说当你跟我解释完 ，他不存在这样的傲慢 ， 或者他比如这个曾老板 ，他是一个什么样的人， 使得他未来大概率能抓住这个机会 ，他就一定能抓住机会 ，因为他人是有可能变的 。

但我希望是当你告诉我有哪几个维度来刻画 ， 来追踪它的核心的变量是什么的时候 ， 你可以在不断的未来的变化当中去修正你的这个跟踪 。

也就是假设这家公司真的某一时刻出现问题了 ， 我希望能从你身上看到你是这市面上前十个能发现这个问题的人。

也就是在股价被跌下来之前 ， 你先给我跑路了 。

这个很重要 ， 就是你看一个东西 ，不是说看它能讲出什么理由 ，是看它有哪些新的观测维度 。 这观测维度是可以被证伪的 ， 可以被探知的 ， 对吧 ？

就是投资这个东西最怕的是什么 ？ 最怕的是你不知道你在第几节车厢 。 就是说那些重要的那些变量发生的时候 ， 你不知道你是在信息链的什么位置上面被知道的 。

我觉得这个就是非常危险的一个点 。

对 ， 天道长你刚说了一个词 ， 我觉得非常重要 ， 就是可被证伪 ， 可被探知 。 因为我们还是回到最开始我说的那个出毛病的那个点 ， 科技基金经理跟我说我相信马斯克 ，因为这是一个不可被证伪的东西 ， 一定意味着就是当你觉得你错了的时候 ， 一定是股价教育你你错了 ， 那你亏的这部分钱算谁的 ？

这就是回答刚才这个问题 。

某种角度它就是不负责任嘛 ，因为你其实你就把责任推给马斯克了嘛 。 你错了就是我看错马斯克这个人了嘛 ， 那你亏钱了你就看错了我嘛 ， 我们都看错了 ， 我们都是上当受骗者 ， 对吧 ？

这就是某种角度不负责任 。 就是投资这个事情是很有意思 ， 就像我其实也访谈过一些价值派的一些基金经理 ， 就是前面梁狗蛋说有人把投资当做手艺 ，但是也有人把资管当做生意 ，是因为他们的热情或者他们的时间 ，他们的注意力集中在投资这个事本身上的 ， 我自己感觉是能感受到有些不同的 。

我访过一些价值类的一些基金经理 ，他可能生活当中的绝大多数的热情和关注点都集中在他的核心的几个投资标的的一些变化之上 。

有可能他这个阶段那个阶段他的收益不那么好 ，但是我觉得至少他在很努力的去应对这些事情 。

说到这个 ， 我觉得确实有一个误区 ， 我觉得这个可能是我和市面上很多人理解不一样的地方 ， 我得跟大家稍微展开讲一讲 。

您刚说的一点就是有很多价值类的基金经理 ，他一辈子可能就关注了某几个标的 ， 还有一个自己的股票池 ，他说我就认可这些公司 ， 那我就长期投资这些 ， 看上去好像是一个特别负责任 ， 可能不会受市场上噪音影响等等这样一个选择 ，但实际上不是这样 。

我们还是回归到当初 ， 我们要知道 A 股的一个状态 ， 或者说中国人民币类的资产的一个状态 ， 就是永远会发生变化 。

这个变化不只是产业结构的变化 ， 它也有政策的变化 ， 大环境的变化 ， 甚至我们也说那个大的叙事叫做百年未有之变局 。

好 ， 当你在一个变局当中的时候 ， 意味着你必须对变化是敏感的 。 我举一个案例 ， 就是之前我跟一个银行渠道做过一个非常成功的沟通 ，是当时我们推了一个做公用事业的基金经理 。

当时为什么我们会选他 ，不是因为说他就专注于说我要去找到底谁是好的电厂 ， 谁是好的燃气公司等等这样一个东西 。

我们希望看到什么 ， 就是当市面上出现 ，因为你要知道即便是发电企业 ， 就这种收租的企业 ， 它也会存在一个变化 ， 就是电力市场化改革它需要去关注 ， 绿电这些东西它需要去关注 ， 对吧 ？

然后可能后面还有涉及到的 ， 当然你在新能源消大方面会有调风调频的一些问题 ， 你也需要去关注等等之类的 。

我希望的是你作为一个基金经理 ， 你在这些可能存在外部变化正在发生的时候 ， 你需要比市面上大多数人领先的意识到最关键的一个变量是什么 ，而不是说等价格发生了波动中， 因为你的价格一定会发生波动 ， 然后你一定死鸭子嘴硬说不 ， 我就相信这个东西 。

那到时候亏的时候 ， 直到底部的时候 ， 大环境已经发生变化了 ， 然后你再跟我说我们看错了 ， 那这个肯定是不行的 。

你不能拿最终一个就是事实已经发生了好几个月了 ， 你再跟我说你看错了 ，是因为当年你没有好好研究这个东西来搪塞过去 ， 然后你再写一个投资者的信 ， 就是是因为市场的环境怎么样 ，是因为大家对长期的这个东西不够关注怎么样 。

那不行的 ， 这个肯定不是你该做的事情 。

对 ，但现在你说的其实核心就两个字 ， 就是前瞻嘛 。 但前瞻它是个结果 ， 前瞻的话它需要基金经理具备哪些特质呢 ？

就大家可能会更关心这个 。

还是回到那个问题 ， 就是一定首先足够专注 ，但专注于你能抓住的那些东西 。 因为我们说前瞻其实都是面对不确定性 ， 一旦面对不确定性的话 ，有些东西你是能应对的 ，有些东西你是不能应对的 。

这里我们有一个标准的工作方法论 ， 叫做市面上所有的投资收益来源于第一 ，有没有可能让你获得收益的投资线索 ； 第二 ， 这个投资线索是否是你能应对的 。

我用人话解释一下， 就是假设这个投资线索是人工智能的大爆发 ，是 0 到 1 的一个大爆发 ， 就是科技突破的一个状态 。

那假设你这个基金经理擅长应对的只是一个科技普及的一个大背景的话 ， 那你这个 0 到 1 的这个大爆发理论上它就不是你的 ， 那你不去做相应的应对我认为是合理的 。

但如果你一定要拿科技普及的那套业务模式来去推理 ， 来去筛选说这个 0 到 1 的这个科技大爆发的机会应该怎么做投资的话 ， 你必然是碰壁的 。

这个是我们标准的一套工作方法论 。 回到您刚才这个问题 ， 怎么去判断这个基金经理是否有前瞻能力 ？

你的某几个尝试前瞻的这个工作流程 ， 理论上它都是有一个说流派也好 ， 或者说标准的工作方法论也好 ，是有这么一些工作的 ABC 的 。

我需要看到你 ABC 都做到位了 。ABC 做到位的话 ，不是说你 ABC 做到位你就一定能在上面赚到钱 ， 或者一定能在 2025 年跑出一个不错的回报 ，而是说当这个行业 ， 当你关注的这个机会给你机会的时候 ， 那你大概率不会掉队 。

我要的是这个东西 。

要的是就是球过来是你能接得住的球 ， 说你能把这个球击出去 。

对 ，而不是说你任何时候都要在前半场或者后半场 ， 对吧 ？ 那肯定不是这样 ， 都是有章法的 。

所以这个是我们希望您做 ， 我们希望是你比别人更能拿到手就行了 ， 就是这样 。

对 ， 我自己感觉 ，因为我可能除了会接触到一些投研机构以外， 我还会接触到很多这些渠道 。 我从渠道感知上来说的话 ， 如果一个渠道要跟老百姓讲这个东西 ， 那他真的是什么都卖不出去了 。

它肯定就画张静植 ， 然后把它包装包装 ， 它到底是什么学校的 ， 牛津哈佛的 ， 它业绩到底牛还是不牛 。

但最终带来的一个问题就是 ， 普通老百姓在不理解投资底层情况下买了产品 ，他一旦亏损以后， 就渠道也很难受 ， 特别是渠道的一些基层的员工 ， 那些理财经理 ，他们是特别特别难受的 。

特别是在 2021 年到 2023 年， 因为除了全市场是个熊市之外， 你可以看到它也是主动型产品的一个熊市 ， 就连续三年吧 ，22、32、4 是跑数指数基金的 ， 这在历史上其实也没有出现过 。

这使得很多的一些投资人其实对于主动型基金经理的这个信任度也是降到了谷底 。

对 ， 首先我写下就过去两年 23、24 到底发生了什么 ， 这是我的一个侧面观察 。 首先是这样 ， 这个其实正好切回到我们刚才其实没讲完的 ， 就是到底人会在哪些地方亏钱的第二个部分 ， 就是到底机构和渠道是怎么把大家拉到一个叙事当中的 。其实 23 年和 24 年， 我们是进入到了一个被动投资的大时代了 ，但这个叙事它其实不完全是说机构和渠道的一个共谋 ，

它其实甚至上市交易所都有这样一套共同的一个行动体系 。 就它的一个背景是什么 ？ 就是其实 22 年开始就已经有端倪 ， 这个时候呢 ， 为了去给 A 股找增量资金 ， 交易所做一个事情就是我们需要不断的发一些 ETF 产品 ，而且尤其是一些有特色的大的这种宽基类的产品 ， 你基本能看到每年或者每半年就有一个重磅的一个东西出来 ， 然后大家要选一个东西 ， 对

吧 ？ 然后 22 年我没记错的话应该是中证 1000， 后来是中证 2000， 然后包括 A50、A500 都有 ，以及有各种什么科创等等一系列的其他一些指数 。

好 ， 这个事情带来一个什么结果呢 ？ 就是你首先在做这个事情的时候 ， 各家公募机构会背一个指标说我这边新发一个 ETF， 我要冲多少量 。

那这个量呢 ， 它需要有某几种方式来完成 ， 一种是通过渠道 ， 一种是通过机构 。 所以 23 年、24 年当然大环境也不是很好 ， 这也是原因之一 。

有很多上市公司它表现得非常好 ， 业绩也非常好 ，但是呢 ，他们基本上在发布季报或者说财报了之后， 忽然你会发现它跌停了 。

这背后是个什么概念 ？ 就是其实是很多机构 ，因为它不是增量资金 ， 这些机构的钱它是赎回主动来买你的被动的 。

那导致一个问题就是所有的或者市面上大多数的主动在不断的被赎回的背景下， 你公募基金经理唯一能做的事情就是我先卖谁后卖谁 ，也会选说就是我先卖业绩差的 ， 然后业绩好 ，因为大家可能调研一下都知道哪个公司大概率能超预期了 ， 没事我在他发财报的时候我就开始卖 ， 或者他发预告的时候开始卖就行了 。

所有人都这么想的 ，也就导致一个问题就是财报大出预期 ， 当天跌停 。 这个时候进入到非常奇怪的一个卷状态 ，因为这个是减量博弈的一个状态 ， 导致 23 年、24 年大家有一个非常深刻 ， 如果炒股的话有非常深刻的体验 ， 就是一定要躲开机构票 。

没错 。

不是说机构的人选公司选的都是烂公司 ，不可能的 ，因为好公司烂公司其实没那么难判别的 。 但是你不可能说这个时候所有人都是傻子吧 。

那好 ， 那为什么公募这个时候集体犯了这样一个错误 ？ 其实说白了就是它背后的钱是在不断的被赎回的 ， 然后进入这样一个状态之后， 好 ， 这个时候进入一个加速 ， 就是机构的人他们买基金的时候 ，他们很多人去研究基金看的也不是说你的投研能力强不强 ，他们看的也是你净值回报 ， 你是跑出相对收益还是没跑出相对收益 。

然后你只要跑了一两个月 ， 你就发现怎么忽然全都是负的相对了 ， 继续赎回 。

没错 。

然后就开始买 ETF，但是买 ETF 的时候大家思路就变了 ，因为公募就是买主动权益的时候 ， 好歹大家心里有个概念 ， 就是说我尽量还是想要稍微长期持有一点 ，因为短期的话赎回费其实也高嘛 ，但 ETF 不用 ，ETF 是你可以随时进随时出的 。

所以基本上过去两年大家都干的一件事不叫买 ETF， 叫搓 ETF。ETF 也一定要搓 ，是因为主动它好歹有多一层 ， 就是基金经理会帮你判断一层 ， 这个东西在当下是一个在上升趋势当中的 ， 我可能才会买嘛 。

如果太差的东西我也不会买 ，但 ETF 不是 ，ETF 你必须得考虑说这个东西是不是当下的一个趋势 ，不管是医药科技还是某个宽基或者某个风格类的指数 ， 那你一定要考虑说只要线跑错了 ， 你就一定要卖 。

马上就卖 。

马上就卖 。

像场内的话平均就是三天半四天就得换一遍了 。

对 ， 所以导致我不知道各位有没有感受过这样的经验 ， 就是如果各位有被渠道机构推过各种新发的 ETF 的话 ， 你会有感受就是如果这个有先后两波发产品的话 ， 如果你第一波买 ， 第二波可能会大涨一波 ，是因为第二波钱它是一定要进来的 。

但是很快之后你就会忽然在某个时间节点你就开始大量的回撤 ， 那就是因为 。

帮忙资金跑了 。

对 ， 跑了 ， 全跑了 。 就是这样 ， 这其实也是个体验感不好的事情 ，但是它多了一个免责声明是反正是被动的 ， 这不是我基金经理不行 ， 这全是你的责任 。

而且这种免责 ， 就不光是说什么基金公司免责 ， 对渠道来说它也会在乎这个免责声明 。 我自己推了一个主动型产品 ， 第一是真的不好卖 ， 第二是跌了以后它很难归因 。

但是如果说假设一下现在这种很多的大的银行 ， 无论是私行还是理财经理 ，他去卖这个 A500 的时候 ，他不是说我只卖 A500，他往往会搭手一些债一起买 ， 就 80% 的是债 ，20% 的时候是 A500， 它中间可能还会有些小调仓 。

它通过各种方式把这个压平了以后， 一方面能够完成大面上的这个 A500 的这个销售的指标 ， 与此同时呢 ， 它还能够去定制出一些波动率比较低的产品 ， 通过这些产品能够把它的客户稳定住 。

所以这两三年其实无论是对于第三方的销售公司 ， 还是对于银行这样的大体系 ，其实都还没有从原来的拼命卖主动的这样的一个巨大的伤痛和伤疤当中退出来 ， 大家一直在想新的办法 。

所以其实就是被动相当于一个小的一个免责声明 。 但是同样说回来 ， 真正落到个人身上， 它一个人可能亏的什么钱 ，其实一个词就说明白了 ， 就是高抛低吸 。

这个其实上是一个非常亏钱的一个做法 。 为什么这个词看上去没问题 ，但是实际上会对大家带来非常多的一个亏钱的一个真实的一个情况呢 ？

是这样的 ， 就是我见过非常多的你为什么会尝试去低吸的这么一个选择 ， 往往这些人选的是假设一个好的行业 ， 假设是过去的新能源或者医药 ， 它刚刚涨完了 ， 觉得也很贵 ， 我不买 ，但是跌了 20% 了 ， 恐慌性的抛售了 ， 那是不是底部了 ， 我赶紧买 ， 然后你发现还能再跌 50%。

往往是这个样子的 。 这个高抛其实也是一个逻辑 ， 就是我买了一个东西 ， 然后可能亏了 50%，不想看了就放在那吧 ， 忽然回本了 ， 赶紧卖 ， 卖完之后发现把它卖早了 ， 还有翻了一倍 。其实还是回归到中国这个经济体的状态 ， 我们是一个面临巨大变化的一个多产业联合去波动的这么一个状态 ， 然后再加上有政策的一些波动 ，有海外的一些波动 ， 使得呢 ， 就

是有很多产业它其实是容易形成趋势性的一些变化的 。 趋势性的变化带来一个问题就是 ， 如果它是下行趋势的话 ， 它的下行的时长可能远比你想象的长 ， 甚至长到一个你根本无法想象的一个低的一个状态 ， 就是可能龙头都开始亏现金 ， 做事都开始亏现金的一个状态 。

那股价上它可能就是一个无底洞的一个状态 ， 尤其如果你不是 A 股 ，是港股 ，A 股可能还稍微好一点 ， 港股那真是无底洞 。

因为港股流动性更差 。

流动性更差而且还可以做空 ， 还都是机构 ， 这是非常讨厌的事情 。 但同样如果是上升趋势的话 ， 你也会看到它是一个不断叠加一个状态 ， 就是越涨的这个过程当中， 实际上也是在越修正大家对市场趋势到底有多好的一个判断 。

但是市场真趋势好的时候 ， 你会发现一个状态就是 ， 假设越提价 ， 然后你就越买不到东西 ， 越买不到东西 ， 这时候卖方他就越不卖 ， 越不卖的话价格就会越往上涨 ， 就会形成这样一个正向循环的一个状态 ， 就有点像我们在春节期间尝试预测哪吒的票房一样 。

对 。

其实你看大家是不断上修这样一个状态 ， 原来想的能进前 20 就已经非常牛逼 ， 赢使得这个终极之战了 ， 对吧 ？

然后后来发现前十好像也不是不太行 ， 对吧 ？ 当然现在第五 ， 前段时间大家一直在想能不能升国企一波 ， 然后直接冲到第一 ， 对吧 ？

其实都是会这样干的 ， 所有产业趋势都是这个样子的 。 好 ， 说回高抛低吸为什么不对 ，是因为你在高抛低吸 ， 你判断的一个前提条件是这个行业是没有变化的 ， 趋势没有变化或者状态没有变化 。

那导致一个问题就是 ， 变化来的时候一定是价格先发生波动 ，而你的认知是靠后的 。 那价格先往下跌或者先往上涨的这个过程当中， 实际上先一步感知到这个行业变化 ， 这些人其实已经开始做动作了 ，但是你是后意识到这个事的人， 所以你一定会想他们是傻 B，但是可能傻 B 的那个人是我们自己 。

那导致一个问题就是我们做了一个逆市场趋势的操作 ， 无论是所谓的高抛 ，也就是不该抛的时候抛掉了 ， 和所谓的低吸 ， 就是趋势逆转的时候没有跑掉 。

这样一个环境当中的话 ， 我们就一定会做错误的事情 。 这个实际上是我们过去 ， 我相信有很多人对公募有抱怨 ， 实际上是在高抛低吸的这个过程当中产生的一个抱怨 ， 就是你为什么跌了这么多你还能再跌 。

有很多人就是哪怕我们回归到就是最大的那个医药基金 ， 它其实在净值下跌的过程当中规模还在往上走的 。

因为抄底的人太多了 。

抄底的人太多了 ， 都觉得反正未来医药是大趋势 ， 老龄化是大趋势 ， 跌了这么多又便宜了 ， 那我为什么不买呢 ？

是因为那个大趋势的趋势是你在上升过程中灌给你的趋势 ， 对吧 ？ 现在都不会想这个 ， 现在都想骂的医保 ， 到处都是集采 ， 对吧 ？

反而不会想这个趋势 ，但是可能它下行趋势它也不一定是一直是这样的 。 所以这个才是个人会亏的一个 。

如果你一直在以老的思路 、 老的框架说这个行业就应该是那个样子的 ， 它跌下来了 ， 它值得买了 ， 然后我去买 ， 你有可能会犯高抛低吸这样一个错误 。

我自己的一个深切的一个感受是什么 ？ 就是投资这个事情就不光是中国 ， 全球范围内都有个共同的特点是什么 ？

投资者行为所带来的损益的变化 ， 甚至要比产品本身创造的所谓的这个 α 对你的这个收益的影响会来得更大 。

对 。

这个是个全球范围的事情 ， 就包括我们去参加晨星的一些活动 ， 去看中国 、 澳大利亚 、 美国 、 日本 ，不管它的经济发展水平 ，不管它的投资者的受教育的水平 ， 往往都是投资者的这个行为会带来一个最大的损益 。

我觉得这是一个很现实的问题 。 所以对于很多的普通人来说 ， 就是有的时候反而不动不看 ， 比平凡的高抛低吸会更好一些 。

如果我们是从年龄 、 规模这几个核心维度来讨论 ，在你调研的基金经理当中， 你觉得什么样的一个基金经理 ，他的年龄段 、 他的这个状态是更容易能够出成绩的 ？

这个可能还稍微有点 A 股特色 ， 就是在国内选基金经理 ， 一句话结论 ， 一定要选相对年轻的 。 当然不是说相对年轻的它的平均就比那些人好 ，而是说成才率当中相对年轻的人更容易冒出来 ， 这个也是跟 A 股的状态都是一样 。

就你会发现我们所有的问题都是结合 A 股背后的人民币资产整个生态链来去做的一个回答 。 因为我们刚才讲了 ， 我们 A 股的资产其实是一个非常疯狂变化的一个状态 。

那年轻人它有个好处是什么 ？ 就是第一对变化敏感 ，因为它是在研究员那个群体当中能给基金经理做贡献 ， 然后这个贡献不管是它以任何形式做考评 ， 然后得到了公司的承认 ， 公司愿意给你这样一个机会 ， 你才能成为基金经理 。

相当于研究员一般当基金经理是在 35 岁左右吧 。 我简单讲一下大家的一个就是发展状态 ， 假设你是一个从入行年开始算的话 ， 如果以国内来算的话 ， 你其实从研一研二就开始实习了 。

那基本上在这个时候你就开始培养你的投研的这样一个底层的一个基本功了 。 我们算上实习头三到五年， 基本是你从一个小白到理解投研到底是怎么回事 ，以及摸清楚你所要覆盖的这个行业 ， 或者说你所要覆盖的那个方向到底是一个什么样来龙去脉的这么一个关键的大基本功的一个时间段 。

然后三到五年之后呢 ， 如果你不是往首席那个方向发展的话 ，有一部分人他就去买房 ， 我们称之为去买房 ，其实就是去公募基金当公募基金研究 。

那你到公募基金了之后呢 ， 一般会有这样一个职责 ， 除了招你过来覆盖你原来所看的这个行业之外， 往往大家会让你去多覆盖一些行业 。在这个过程当中是你最好的把原来行业的方法论扩张到其他行业里头的一个最好的一个行业阶段 。

这个时候是你做加法的一个过程 ， 顺利的话可能在做加法这个过程当中你有了一些贡献 ， 再加上你覆盖的这个方向 ， 假设你原来是个看机械出身的 ， 然后领导过来说这反正新能源没人看 ， 假设好几年前了 ， 反正新能源没人看 ， 你看新能源 ， 忽然新能源火了 ， 我们需要发个新能源基金 ， 你赶紧上来吧 ， 对吧 ？

这是有可能的 。 那不顺利的话也有那种 ， 比如说有周期研究员或者金融地产研究员 ， 可能他看了很久 ， 快十年了吧 ， 老研究员了 ， 可能也看过很多行业了 ， 这个时候忽然红利起来了 ， 说我们缺一个看红利的人， 你要不要出来管个产品什么之类的 ， 往往是这个样子 。

快的话就是在公募的话 ， 两到三年你可以成为机主 ， 然后就差不多锻炼个一两年成为基金经理了 。 那慢的话差不多有一些接近十年的也慢慢能成为基金经理了 。

之后你能成为基金经理这个时间点 ， 它会有一个时代的烙印 ， 就是它一定是某一类资产比较强 ， 大概率你能获得这个机会 。

同时一个很重要的点就是 ， 如果这个趋势出来的这个过程当中， 它一定是和上一轮趋势不一样的 。

无论你是说早十年前的消费电子的起来 ， 还是说后来的新能源车的起来 ， 亦或者现在假设未来机器人的产业能起来的话 ， 标的是不一样的 ， 然后公司逻辑是不一样的 。

同时即便遇到一种很极端的情况 ， 就是我们假设在新能源车的时候有一些原来消费电子的公司 ， 它可能说出来我也能做这个 ，但实际上你作为一个汽车研究员 ， 你才知道它为什么不能做这个 ，是因为车规这个东西 ， 它实际上是有个非常强的要求的 。

你消费电子公司并不一定能做到 ，因为你生产出来的东西可能两年坏了无所谓 ， 对吧 ？ 但我这个东西十年都不能坏的 ， 当然我扯远了 ，但是它主要有个区别 ， 就是你必须是这一轮上来的研究员 ， 你才非常清楚它背后的核心的那个要素是什么 ， 它和上一轮可能完全不一样 。

那你一定能借着你当前的积累的经验 ， 然后帮助你在这一轮的 。

这一轮当中 。

产业变化当中抓到最核心的那个机会 ， 你就能冒出来 。 这是 35 岁左右基金经理 ，其实我们认为它是最容易跑出来的一部分人， 包括我们有时候给机构推人的时候 ，也是会跟他们说这基金经理年轻 。

如果是年长的基金经理的话 ， 我们还要验证一下他有没有那个经验和说这个持续学习这样一个能力 。

好 ， 当你经历完一轮的时候 ， 如果你作为一个基金经理没有赶上这一轮的机会的话 ， 那你大概率这一辈子都赶不上那个机会了 。

也就是我们所说那个你的常数 ， 那个上限有多高 ， 往往是你管钱的头几年决定的 。 后面可能还会有一轮 ，但是那一轮大概率会和上一轮有点不太一样 。

只不过呢 ， 如果你是在 40 岁左右的一个状态的话 ， 你会遇到一个问题 ， 就是你的经验可能还有点用 ，是因为第一产业是有一个惯性的 ， 就是你消费电子的接单和给单的一个模式 ，因为它可能是你先把样子送上来 ， 然后人家那边认可 ， 你这边才扩产能 。

然后但是汽车产业它可能是另一套逻辑 ， 至少你这个东西你是能稍微有点理解的 。 但是如果你去让一个当年做地产的人， 或者做就是五朵金花的人， 你再回来看一看汽车产业 ， 它会一头僵虎 ， 你知道吧 ？

这就导致一个问题 ， 就是你可能在头两轮的时候你的经验是能用的 ，但是呢 ， 你如果进入 40 岁的话 ， 就是我们刚才说一个词非常重要 ， 就是学习能力 。

学习能力其实背后有很大的一个要求 ， 就是你精力得跟得上 。 我们说的精力是什么 ？ 就是假设出现任何一个变化 ， 就比如说周末 ， 正好我们现在录的时候是周日， 一般周日是大家最忙的时候 ，因为会开各种地方 ， 会有各种调研什么之类的 ， 你可能一天你平均要听至少三场路演 ， 晚上的话会有两场电话会 ，而且中间一天你会至少和三到五个你

认可的 ， 要么是自家研究员 ， 要么是生态当中的其他的卖方或者买方研究员 ， 你就需要做一个沟通 ， 你可能还要一两场专家的一个 call， 专家 call 更好玩 ，因为很多专家他连普通话都说不清楚的 ，而且大家互相之间的这个信息可能是打架的 。

如果真的是制造业的话 ， 你应该是有一半以上时间在外边调研才对 ， 如果是消费品的话 ， 你可能不需要这么高 。

那不管怎么样 ， 你有大量的时间和精力花在这里头 ，不是我们所说的精力好不好 ，不是说你有没有这个体力去做这些工作 。

做这些工作是你的基本要求 。 我们所说的精力好是 ， 当你高强度的学习完这些东西之后， 你是否还能有那个主心骨 ， 就是我们原来说基金经理最擅长的那个东西 ， 能去把你听到这个陌生的信息框到你已知的框架里说 ， 谁在说谎 ， 谁的判断其实是过于乐观 ， 或者谁的判断是过于悲观的 。

就是你对这信息你还需要花时间花精力去加工消化 。 我举两个例子 ， 第一个东西是 ，是不是说年轻的基金经理他能够成功很大的原因是他的愿力或者他的野心更大 ，他需要很紧迫的去证明自己 ， 让自己保留在牌桌之上 。

而一些 40 岁以上稍微有点成名的一些基金经理 ，他就不需要再做这样的事情了 ，他会更加稳一些 ， 所以他很容易错过一些大的趋势或者机会 。

你觉得跟他们的野心更大 、 意愿更强烈是相关的吗 ？

你问了非常好的问题 ， 我觉得是这样的 。 首先天然年轻人野心会更大 ， 然后老年人会更 piece a love 一些 ， 这个是事实 。

我们也希望你在每个年龄段做符合这个年龄段的事情 。 我们最怕的就是年轻基金经理比较躺平 ，不愿意接受变化 ，因为这是你最能接受变化的时候 ， 然后年老了你开始忽然对各种科技趋势感兴趣 。

这种很危险 ， 这非常危险 。

就我爸 70 多岁突然开始迷上了 AI， 我们就很害怕 。

对 ， 就是你不知道他会做出什么离谱的事情 。

因为我身边我经历过的一个案例就是已经快退休的基金经理了 ，因为当时还是新能源的趋势和医药的一个趋势 。

当时我去问他就是新能源这个趋势背后有没有存在产能过剩 ， 这位老人根本不理解什么叫产能过剩 。

当时问 ， 那毕竟我们医药是需要医保支付 ， 需不需要担心医保的问题 ， 医药跟医保有什么关系了 ， 我们都是医保之外的东西 。

然后你会发现就这个东西他其实根本没有想过 ， 对吧 ？ 因为他会被当时市场那个趋势裹挟着往前走 。

就是我们刚说的没有那个精力 ， 这个精力不是说你不去听 ，因为他其实也是很高强调去听这些东西的 。

就是我能给你描述这样基金经理上来一个状态 ， 推票 ， 一般我们如果是研究员给你推票的话 ， 我们希望是你讲清楚来龙去脉 ， 然后你的原因是什么 ，而不是你一个观点 。

那这样的话我更能知道你在哪个地方比较擅长 ， 然后同时你的增量信息对我是有帮助的 。 有的老基金经理因为他理解不了这些东西了 ，他靠什么去分辨呢 ？

你是不是拍着胸脯跟我保证这个票一定能翻倍 。

那我们再举个例子 ， 就是说的直观一点 ， 比如说有三个基金经理 ， 一个喜欢去商 K， 一个喜欢比如说划船或者骑自行车 ， 还有一个喜欢给孩子辅导功课 ， 你会推荐哪一个 ？

你觉得哪种性格或者是他的心力的这个状态是更容易能够把业绩做出来的 ？

好问题 ， 当然得限定一下 。 如果是个在上海愿意去商 K 的基金经理的话 ， 就假设我知道他是这样生活状态 ， 同时我也知道他是一个非常擅长挖掘消费或者制造业趋势变化的一个人， 然后我也知道他喜欢经营的圈子是什么样的话 ， 那我更愿意建议大家去在有这种 0 到 1 变化或者这种行业产业趋势发生剧烈变化的时候去配他 ，因为他一定

是能高强度跟大家去做一个沟通的这样一个人。 刻板印象我假设他可能是一个比较佛的状态的一个人， 那他一定是经历过一些事情 ， 然后觉得只有骑自行车跑步才能找到他内心 peace 的一个状态 。

那我估计他之前也是经历过波动 ， 然后受不了的 。 假设我跟他聊过 ， 发现他是一个擅长挖掘公司核心竞争力的一个人， 我会觉得那如果你是这个方向的话 ， 那 OK 去配置他去 。

但如果他需要挖掘变化 ， 那你还骑车还跑步 ， 你可拉倒吧 ， 对吧 ？ 第三个是辅导小孩 ， 对吧 ？ 如果他的配偶是基金经理的话 ， 选他的配偶 。

说明他配偶的这个投研比他要卷一些 ，是吧 ？

对对对 ，因为我这确实有这样一个案例 ，他们家状态确实是丈夫是管孩子多一些 ， 然后老婆是管事业多一些 。

那还有一个点 ， 就是我们会发现很多基金经理 ， 我在跟基金经理交流的时候 ，他们某种程度上他们也会觉得自己是被机构 ，不光是销售机构 ， 可能也会被他们自己公司是组织文化各种东西给约束住了 。

你觉得我们除了看基金经理以外 ，也是不是要看这个基金经理在什么样的一个基金公司 ， 无论是公募和私募当中 ，他更有可能会脱颖出来 。

这个组织文化会对基金经理的这个行为或者是他的收益带来约束吗 ？

其实这个影响挺大的 。 我说一下我能想到的几种案例 ， 我们从两个角度来讲 ， 一个是公司整体的一个经营逻辑 ， 还有一个是公司的投研体系 。

我先说投研体系 ， 我们希望的一个好的投研状态是研究员和基金经理自己都知道在干什么 。 所谓在干什么就是我们希望正常状态一般是基金经理提出问题 ， 研究员回答问题的这么一个工作分配 。

因为投研其实说穿了就是不断的提问题和回答问题 ， 然后回答问题当中你会发现新的问题 ， 你再去提问题 ， 然后他再去回答问题 。

你越挖越深 ， 越挖越深 ， 或者越挖越广 ， 越挖越广 ， 那实际上你在不确定性的世界当中发现确定性的机会的概率可能就会更大一些 。

从这个角度来说是需要基金经理去提出对的问题 。

对 ， 一般是这样 。 因为为什么适合基金经理提出问题 ， 首先你基金经理是管这个账户的 ， 本身你就要对你的组合需要有个整体的一个规划和一个思考 ， 你要赚的是什么钱 。

第二呢 ， 就是因为基金经理毕竟见的是比研究员多一些的 ，他可以拿他的一部分的历史的一些经验来去跟研究员做一个沟通 。

当然可能最好是自家的 ， 当然别的地方也可以看基金经理自己能力了 。 跟他们沟通之后， 你才能把你的老框架和现实的新信息去做一个建合或者做一个配合 ， 你才能把你的这些老的这些东西去修正过来 。

因为你需要去不断的修正 ，不断的去迭代 ， 所以基金经理问问题是一个比较好的一个状态 。 回答问题也可以 ，但问题是因为回答问题本身就是一个非常耗精力的事情 ， 你不如去把精力多花到问问题上 。

研究员呢 ，其实也可以问问题 ，因为有的时候研究员回答问题他也是一个自问自答的一个过程 。其实你看就是 DeepSeek 等等 ，他为什么做得好 ，他其实因为也是自问自答了 ，他有这样一个思考状态了 ，他其实才能做得比较好 。

但是你最重要的就是你需要去给基金经理讲出来好的那个答案到底是什么 。 因为他感兴趣点可能是在 A 上面 ，但他问出来一个 C， 那可能你回答时候需要把 ABC 都说出来 ，他才知道其实我要的是 A 那个答案 。

但是你在做这个回答的过程当中， 实际上这是一个非常重要的一个抹平信息不对称的一个距离 。 就是虽然大家一直在工作 ， 一直都是很长时间同时 ，但是信息不对称永远是在 ，因为大环境是永远在发生变化的 。

那是关于投研 ， 实际上这个东西呢 ， 绝大多数机构是没有做好的 。 我说一个误区 ， 反正我相信你听众大部分应该不做投研 ，但是我跟各位讲一个 ， 就是投研当中可能大家想象的一个思路和实际的思路可能不太一样点 ， 就是比如有的机构会考虑说只要研究员推的票能涨 ， 涨得多了 ，他就是个好研究员 。在我看来是个天大的误区 ， 就是涨它是有多种原

因的 ，有交易性的原因 ，有基本面的原因 ， 甚至有运气的原因 ，是很大部分是运气的原因 。 但是呢 ， 如果你基于这个去考核研究员的话 ，有的时候他可能基本面东西是慢慢不断的发酵的 。

那如果你只是以他的所谓的模拟组合跑得好来去看研究员的一个表现的话 ， 当然确实就长期来看他可能是跟这个相关 ，但是总有那么一些时候你会发现他其实就是研究员拿着一些错误的信息或者一些错误的沟通方式来跟基金经理去沟通 ， 造成了这样一个事情 ， 这个最终是会还回去的 。

所以这是很恐怖 ， 就是属于大家都没有把有效的信息拿出来沟通 ， 只是最后退化回了一个无效的净值上的一个信息来去做沟通 ， 那这个是必然出大问题的 。

这个就是投研方面的 。 另外就是基金公司 ， 这个可能是更大的一个问题 。 市面上其实有不少的基金公司 ，其实从领导到管投研的 ， 或者说管渠道的管机构这些人 ，他的专业能力是有极大的欠缺的 。

因为我们知道公募基金模式它其实就是赚管理费嘛 。

对 。

但赚管理费的话 ， 它有个讨厌点在于就是所有人都会犯一个相同一个错误 ， 就是我要考虑 ROI。ROI 的问题就是什么东西 ROI 好 ， 一定是火的东西 ROI 好 。

但是我们知道投资是一个逆人性的东西 ，ROI 好的东西它背后一定隐含着一些你要付出的代价在里头的 。

那如果渠道可能还稍微能值得原谅 ，因为它毕竟是比如银行 ， 它其他条件上来了 ， 对吧 ？

对 。

但基金公司最不应该犯这个错误 ， 就是你明确的知道这个时候推这个方向 。

大概率要亏钱的 。

大概率是要亏钱的 ，但你不管 ， 你就是为了冲规模 。 如果你基金经理要犯这个错误的话 ， 你要逼迫渠道去给你导入一些资源 ， 或者机构导入一些资源 。

如果你基金公司想做这个事情的话 ， 你逼迫基金经理去发产品 ， 这都是一个巨大的问题 。 所以这个事情其实就基金公司虽然规模不大 ， 公司本身来讲一般都不是大公司 ， 就是多一点的话 ， 像有一些头部的 ，他可能满打满算上来上千人， 大部分都是百来号人的这种 ，其中投研的话可能就几十号人这样一个状态 。

但是即便这样 ， 我们也知道庙小可以妖风很大 。

就是他有可能不是大公司 ，但是会有大公司病 ，因为他的组织关系或者他的权力关系还是相对来说分得很开的 。

对的 ， 对的 。

他的核心的投研或者他领导的权威很大 ， 这会带来一些问题 。 第一个就是花剌子模的这个姓氏嘛 ， 就是说我猜领导喜欢投什么 ， 那我投了这个票呢 ， 我更概率我这个票会被基金经理买 ， 更大的概率呢 ， 我自己甚至会有关系 。

甚至我有的时候会去看这些公募基金经理 ，有些基金经理呢 ，他所谓的这个赛道的这个基金啊 ，他是赌出来的 ， 就是每个赛道我去赌 ， 赌出来以后我放大 ， 这个是我们看到他组织文化当中出的问题 。

但是还有一种更可怕的是 ，他是爆出来的 ， 就是你会发现说他的这个核心基金经理持仓极度的相似 。

从我的角度来说 ， 我一定认为他有个很强势的总经理 ，并且他的基金经理在独立性上是会有一些问题的 。

这个问题可能我和你的观点不太一样 ，因为我见过这样的情况 ， 现实情况 ，而且我告诉你这是怎么形成的 。其实因为你知道基金经理一般都是学霸 ， 所谓读书人总有个毛病 ， 叫做文人相轻 。

所以其实人天然的状态是不愿意爆的 ， 这是最天然的状态 ， 都希望我挖的票比你牛逼 。 但现实情况是这样 ， 就是为什么有的机构会爆啊 ， 大概率是因为这机构当中其实不是总经理或者说投资总监的问题 ，其实是由于两个特别牛逼的年轻基金经理导致的 。

就我们说其实一家公募基金的投研核心是资深的研究员和年轻的基金经理 ， 这是一家公募的投研的核心 。

基金经理因为他天天都在基金经理室跟着自己同事们坐着的嘛 ， 所以有时候比如可能某些票比较像好了 ，他可能三句话就能把这个公司的核心逻辑给你讲清楚 ，因为本身也是同事嘛 ， 就大家之间就是 。

水平差不多或者一听就懂 。

因为这沟通都很在线 ， 然后一听完你好 ， 我感觉就下单了 。 对 ， 所以这个其实是为什么会爆团的一个原因 ，因为首先爆团他一定是答案就那几个 ， 所以才会爆团 ，不是说别的票大家不认识 ， 一定是别的票大家对比完发现哎呀垃圾 ， 还是买这个吧 ， 一定是这样一个状态 。

只不过为什么有的公司他就会爆到某几个票上， 一定是这个公司某个特别资深的研究员 ， 或者更多情况是某个年轻的基金经理在这票上有非常独立于市场的挖掘 ， 知道说他会有什么变化 。

我告诉你这个变化是什么 ， 买不买是你自己的事 。 一般听到这种事情 ， 基金经理都直接买了 ，不是说你要信我我才给你买 ，而是说你把逻辑很充分 ， 逻辑很充分能说服我 ， 我就买了 。

一般是这个样子 。 有一种情况我们会比较担心 ， 就是假设某一家公司不同的基金经理也都喜欢找一些市面上不太容易被人发现的票 ，但你会发现每个基金经理的票都不太一样 。

那大概率之间他们是互相不沟通的 ， 互相不沟通是一个很可怕的事情 。 假设你认可了一个东西 ， 别人想跟你探讨 ， 想跟你证伪这个机会都没有 ， 那你一定是轴在里头的 。

你更容易犯错 。

更容易犯错 ， 爆团是不怕的 ， 完全不爆团也不怕 ，但怕的就是每个人都有一些就是稀里糊涂 ， 这个花里胡哨的姿势落水 ， 对吧 ？

这就很奇怪了 。

然后之间信息又不流通 ， 就他们信息环境出了问题 。

对 ， 信息环境出问题 。其实你真的做投资最重要的是有效的消息 ， 你不管它是好坏 ，有效消息最重要 ，但有效消息往往不掌握在大多数人手里头 ， 尤其是制造业 。

因为制造业它就是个 B2B 的生意嘛 ， 小圈子它就那几个人知道 ， 你不是那个核心圈 ， 或者你不懂那核心圈的逻辑 ， 你拿出来的消息大概率是有问题的 。

那我们换个角度说 ， 我们再往前去推一下 。 很多人说既然投资认知是很重要的 ， 或者信息环境各方面很重要 ， 那为什么不能说我全部学完了 ？

就像那个武侠小说里边 ， 我到了 60 岁出了山洞 ， 白胡子老爷爷一个剑气过去就把敌人杀倒 。 那为什么不能以一个完全态的一个形态来开始管钱 ？

为什么要陪伴着这个基金经理不断的去犯错 ， 陪他去走这么多的一些弯路 ？

因为武侠小说它是一个大致静态的一个竞争 。 假设你学了降龙十八掌 ， 那你掌法大概率是天下， 除了扫地僧以外没人比你牛逼的 。

但是问题现实的状态跟武侠世界是不太一样的 。 现实状态往往是它在不断迭代 ，不断进步的 。 不断迭代意味着什么概念呢 ？

假设你之前拿的这个火绳枪可能是打遍天下无敌手了 ， 忽然对方掏出来一个 AK47， 你就没办法 ， 对吧 ？

你永远要学习 。 所以我们说需要陪伴基金经理一个状态 ， 原因就是尤其在 A 股和港股 ， 就是世界是在不断的迭代的 ， 迭代速度非常快 。

所以你一定要跟踪的不是说当下最完全体状态的一个基金经理 ， 或者说当下所有流派所有东西都最懂的一个基金经理 ， 就是什么你也经历过牛熊了 ， 当你经历过所有牛熊 ， 你还有精力是不太可能的 。

对 。

你经历过所有牛熊 ， 你知道了所有行业的之前历史上发生的一些规律性的事件 ， 然后可能历史上的所有错误你都不会再踩了 。

但问题是未来的状态 ， 虽然它可能会踏着历史的韵脚 ，但你一定要对未来的变化要有一个高度消化的一个能力 ， 那就使得你能不能去做高强度的迭代反而更重要 。

这个反而比经验更重要 ，是因为我这么说吧 ， 牛熊的经验只要大家这个人能当上基金经理 ，他一定在从业年限当中都经历过至少一轮牛熊了 。

但其实最难的事情反而是迭代能力 ， 就是我们刚才讲的 ， 你经历过这么多高强度的沟通之后， 你能不能把这些你拿到的信息 ，有的噪音 ，有的是有效信息 ， 拿下来按照你的框架做一个消化 ， 去做一个拆解 ， 拆解出来谁是真正的有效信息 ， 谁是噪音 。

拆完了之后， 你把新的东西套用到你之前形成这个框架当中 ，因为框架就是那个底层的操作系统 ， 那个东西可能确实是几十年上百年都不变的 ，但是你一定要把新的信息消化进来 ，不然的话你一定是会过时的 。

所以迭代能力是最重要 。 那为什么要陪伴 ？ 陪伴的也就在于说你跟着它的过程 ， 你会意识到它到底是迭代能力强还是弱 。

然后为什么要选年轻的基金经理在 A 股 ，不是选年老的 ， 经历过牛熊的基金经理其实也是一样的 ，是因为他自己的消化能力强 ，他的经验去把当下的信息去消化进来 ，他那个速度耗能比较低一些 。

如果你是一个都快退休的一个人， 你最好的状态是一个就是安享晚年的一个状态 ， 就是做类似于价值啊这种不太会出错的这样一个状态里头去弄 。

我最害怕的就是你忽然对美国科技产品感兴趣 ， 这个我就不知道你到底抓的是不是有效信息了 。

对 ， 老房子着火 。

那同样的比如说三个基金经理 ， 我瞎说啊 ， 一个比如说是赛道型的基金经理 ， 甚至在某一年成为了冠军型的 ， 就赛道型基金经理 。

第二个呢 ，是比如说泛成长股的一个基金经理 ，他在几类成长股当中都能够表现非常好 。 第三个就是全市场选股的一个基金经理 。

你觉得这三种基金经理哪个更有可能 ？ 假如说他们都比较年轻 ， 都是 30 多岁 ， 你觉得哪种更容易跑出来 ？

三个流派可能都可以 。 这就好像剑道 ， 你可以有快剑 、 重剑等等 ，其实都能杀人。 我这么理解 ， 就是其实我们在做我们的研究工作的时候 ， 会面对这些不同的基金经理的时候 ， 会涉及不同的问题 。

假设我们说第一个是抓赛道型的基金经理 ， 那有些机会是赛道型基金经理特别容易抓住的 ， 比如说我们前面讲过 0 到 1 的变化 ， 或者 1 到 N 的一些变化 ，其实它也是赛道的一些变化 ， 对吧 ？

那我可能对你问的问题就是关于说 ， 为什么这个是 0 到 1， 你 0 到 1 的判断标准是什么 ？ 你要跟我讲清楚 ， 比如说供给这边发生什么切实的变化 ， 需求这边发生什么切实的变化 。

如果是你要抓 1 到 N 的机会的话 ， 你要跟我讲清楚为什么这个东西是能渗透力往开始往上走的 ， 到底是一个什么样的全球产品能使得这个科技能普及 ， 然后以及它在普及过程当中那个所谓 30% 就是那个有个放缓节点 ， 就是所有东西到不一定是 30% 渗透率 ， 它到某一个地方它都会放缓 ， 放缓那个时间节点基本上股价顶点了 。

是的 。

我不需要你判断这个节点到底是哪个渗透率 ，但你要告诉我它状态上， 比如新能源车的话 ， 你要至少把市面上所有的可能未来发售的车型 ， 你至少做一个框架分析 ， 对吧 ？

你不能跟我一股脑就说新能源就是未来就行了 ， 那肯定不对的 。 那好 ， 或者说如果你是个周期赛道型的话 ， 那你得告诉我供需真实发生的一些变化 ， 为什么现在是有安全边界的 ， 或者为什么右侧这个供需缺口是能不断放大的 ， 它有些细节你要跟我讲一下， 你能判断逻辑是什么 ， 那这是赛道型的 。

还有一个是所谓稳健长期增长型的 ， 大概率我见到的有很多做这一类的基金经理 ， 比如偏消费或者偏这种选龙头集中的这种基金经理会相对比较多一些 。

那这种基金经理的话 ， 我可能需要问的就是 ， 比如说当下面临的一些大环境的变化 ， 这个公司到底还有没有核心竞争力 ， 它具体体验在老板是一个什么样的状态 ，是不是一个足够踏实的人。

如果你擅长研究老板的话 ， 那或者是如果你擅长研究这个商业模式的壁垒的话 ， 你会告诉我这个商业壁垒的最重要那个点在哪里 。

比如说如果你要研究彩妆啊什么之类的话 ， 你至少告诉我底妆和彩妆之类的商业格局上的区别 ， 对吧 ？

然后为什么有的做彩妆的就不行 ，有做底妆的可以 ， 这个你得给我讲出来 ， 对吧 ？ 或者说比如说这涉及到老铺黄金这种的 ， 那为什么同样是做黄金的人家就不行 ，他是可以的 ， 你不能跟我说因为他这个做得好 ，他是有原因的 ， 对吧 ？

你好歹跟我讲出来工匠和代工厂之间的区别嘛 ， 对吧 ？ 就是我得知道你想过这个 ，他到底在做的什么能保持他的核心竞争力 ， 那是这一类的 。

全市场选股的是这样 ， 这个就多了 。 我举个简单的例子啊 ， 假设某个基金经理就喜欢 ， 比如说就是盐碱地里种庄稼的这种 ，也有啊 ， 这个可能就偏全市场一点 ， 然后他就喜欢选一些比如说估值也不贵 ， 同时呢大家觉得他竞争格局不是很好 ， 利润率也不是很高 ，但可能就是某一个方面的小冠军这种的 ， 那行 ， 这样的公司有不少 。

如果你是以商业模式的视角去切入的话 ， 你要选好商业模式的公司 ， 那你要跟我讲这个商业模式咋回事 ， 对吧 ？

因为你跟我讲出来我可以去交叉验证嘛 ， 你讲的对不对不重要 ， 你得讲 ， 对吧 ？ 那如果你是你要选行业的大趋势变化的话 ， 你要跟我讲就是行业大趋势来龙去脉怎么回事 ， 它这个节点到底到一个什么样的状态了 ， 这个你得跟我讲清楚 。

我们针对不同的基金经理会有不同的问题 ，但是这个其实是没有对错的 ， 实话来讲 。

就相当于你提问有个提问的一个模板 ， 然后他们的回应至少要证明他们考虑过 ，他们想过这些事情 。

对的 。

有可能会想对 ，有可能会想错 ， 这个是个概率问题 。 但如果他们想都没想过 ， 就是他们连基本工作都没有做全过 。

对 ，是这样的 。 就想对想错其实是个概率问题 。 因为经常会发生一个事情 ， 我有时候对一个票我聊过两个基金经理 ， 两个基金经理给我截然相反的答案 ， 一个非常看好 ， 一个完全不看好 ， 觉得这个公司做不出来 ， 这个不重要 。

但是我需要的是他们做这个判断的时候 ， 基于的那个标准是个啥 。 然后比如说某个家具公司能成为未来中国的一家 ，是因为中国是一个什么样的分配状态 ， 然后加过程能成型过程当中它是一个什么样的状态 ， 然后需要老板是有什么样的禀赋 ， 对吧 ？

然后以及行业给他什么样的机会 ，他觉得老板禀赋且放在一边 ，但是行业给这样的机会了 ， 你最终能出来一个 。

那有一个觉得这些公司不可能成为一家 ，是因为一家老板是什么样的状态 ， 这些老板他们是什么样的状态 ， 这组织架构都不太对 ， 这不可能的 。

都可以 ，但是他一定有一个时间节点说某个人会意识到他的框架在这个上面不能用了 ，他就会及时的撤出 ， 这就够了 。

对错不重要 。

对 。 最后两个问题啊 ， 第一个是主动型的基金经理已经连续跑输 3 年了 ， 到了 2025 年你觉得这个格局会发生变化吗 ？

因为如果仅看前两个月的话 ， 大家普遍认为说今年主动性会赢 ，而且可能会有一些做出非常非常好业绩的一些基金经理出来 。

这个问题我教大家一个很简单的判断方法论 ， 就是主动型的基金它会擅长选择一些是基本面驱动的投资机会 。

这个基本面有可能是公司好的基本面 ，也有可能是赛道确实有变化的投资机会 。 那只要是有基本面驱动的 ， 所谓基本面驱动就是你能落地到产品的变化 。

那你说当下为什么大家觉得好 ，是因为人工智能有产品了 ，有这个生态开始出来了 ， 机器人似乎可能也是有产品开始出来了 ， 那这个是你能看得到落地的一些东西 ， 这个是主动擅长的一些状态 。

它多见于一般来讲是经济开始见底了 ， 开始复苏了这样的一个大环境 。 然后主动可能会跑输的一些状态 ，因为其实中国的可观测的这个不太多 。

也不是很长 。

对 ，不是很长 。 我只能说一个经验性的一个状态 ， 就是是一个世界相对比较混沌的一个状态 ，也就是说不是靠基本面驱动 ，不是靠这些产品驱动 ，而是靠资金驱动了 。

就当你开始讲一些宏大叙事 ， 比如说什么类似于像中国经济特就是完全 。

或者说是什么日本化 ， 对吧 ？

对 ， 什么失去了 30 年这种的时候 ， 这大概率就不是一个主动能跑赢的时候 。 因为主动经济它可能做了很多 ， 大家发现不是日本化 ，其实是什么什么变化 ，但是你会发现他说的话他没有定价能力 ， 你知道吧 ？

对 ，他被叙事压住了 ， 然后钱就不断的往外撤 。

对 ， 完全没有办法 。

就完全没有办法 。

就越有理性的人， 越能够看得到基本面的人 ，他有可能亏得更多 。

对 。

而且他会亏出那种迷惑感 。 过去的特别在 22 年的有些堆档 ， 我看到港股的一些投超级大厂的一个公司基金经理 ， 就是已经起的几乎都快疯了 ，因为他们很清晰知道自己投的公司业绩非常好 ，而且未来会越来越好 ，但是看到的就是股价一直在跌 ， 一直在跌 。

这个时候他们所有的信息增量 ， 所有的对这个东西的认知 ，在那个短暂的那几个月当中其实都没有给他投资带来帮助 。

对的 ， 对的 。 当然这个也同样适用于说过于疯狂的时候 ， 比如说像 15 年那个过于疯狂的时候 ， 实际上主动也不太占优势 。

当然那个时候有个很特殊的产品叫分级基金 ， 我们且不说分级基金的话 ， 假设没有分级基金 ， 我相信那个时候也是 ETF 类的被动的投资会更容易带来 ，因为其实也是卷入到一个叙事当中了嘛 ， 对吧 ？

你真的主动你去看当时的哪怕真的对乐视网乐观的人 ，他可能到那个估值他也看不懂 。

但是科创板的基金他也许还敢买 ， 对吧 ？

对对对 ，是这样的 。

因为他不那么仔细看底层 ， 就像现在有些 AI 的一些龙头 A 股当中， 大家已经贵到离谱了 ，但是没关系 ， 你科创 50 可能还敢持有 。

对 ，是这样的 。

这很有意思 。 那我们落到最后 ，因为很多的一些听众他可能还是普通人嘛 ，他没有那么多的投研经验 ，他也没有机会能访谈那么多基金经理 ， 我们能不能制定一些精线或者一些基本的一些标准 ， 就是普通人投基金要想赚钱 ，他们有没有什么一些普遍的规律 ，他们应该做什么 ， 或者说至少他们不应该做什么 ？

我觉得首先第一点 ，因为其实回到我们刚才就是一个人到底能亏什么钱 ，因为怎么去选基金经理这个事情确实是很难 ，因为这个需要一些专业判断 。

实话讲 ， 个人觉得我的有一些客户他在这个上面判断也都不太靠谱 。 那我们就尽量做好后两点 。

第一点呢是不要说听你的客户经理给你推什么 ， 说什么好 ， 你就认可什么好 。 这个跟你在上网看短视频的时候 ，不要天天去看一些什么财经营销号 ， 这个思路是一样的 ， 要多听天南老师讲东西 ，不要天天去听财经营销号 ，因为那个确实是容易让你踩坑的一个地方 。

第二个就是不要轻易做高抛低吸 。 巴菲特做的有一个事情 ， 就是跟大家灌输这个理念是绝对正确的 。他常说过一句话 ， 就是你搞一个卡 ， 这个卡片只有 20 次打孔的机会 ， 你每做一次投资决策 ， 你打一个孔 ， 你一辈子不要超过这个卡的数目 ， 那你大概率不会亏大钱 。

这背后有个非常深层的一个逻辑是什么 ？ 就是你所有的回报是基于你判断的准确程度 ，而不是基于你判断的次数来做决定的 。

那判断次数对他不好也在说 ， 就是你判断的越频繁 ， 意味着你的工作做得越不到位 。 就好像房子这个天南老师比较懂 ， 对吧 ？

就是你随便看一个房子 ， 听个中介忽悠 ， 你就去买这个房子 。

大概率错的 。

对啊 ，是啊 。 所以你一定要货比三家嘛 ，其实基金是一样的 ， 只不过因为房子这个事情 ， 你是知道它什么户型啊 ， 学区啊 ， 位置啊 ， 等等乱七八糟一些东西 ， 对吧 ？

是个人你都有这样的生活常识 ，但是基金因为大家没有这样的生活常识 ， 所以就容易踩那样的坑 。 就是你把所有的你之前买 ，但凡涉及一点你认可投资属性的逻辑 ， 然后正常该做什么事情 ， 你套用到基金之上， 它其实是一模一样的 。

就是一定不要频繁的做决策 ， 一定是某一个东西你自己有一个信念了 ， 你天然认可这个东西 ， 那你再去买都没有问题 。

而且你这个信念一定是基于你自己的生活常识 ， 一定不是基于你在网上看到的东西 。

某种叙事 。

某种叙事 ， 对 ， 这个叙事一定是你自发产生的 。 举个简单例子 ， 哪怕现在大家都再不看好茅台 ， 假设你的日常的生活招待场就是离不开茅台 ， 你就去买它 ， 没有问题的 ， 一定是这样的 。

对 ， 所以我在日常当中看到很多投资人， 不管是投房投股投基金 ， 或者是投一些一级市场的公司 ， 某种角度来说绝大多数人亏损的原因只有一个 ， 就是他没有严肃审慎的去面对这场投资 。

对 。

甚至有的时候他投很小的一笔钱 ， 完了就不看了 ， 或者因为他没有严肃审慎的去面对这个投资 ， 所以他亏钱是必然的 。

即便这个公司或者说是这个投资机会最后赚了钱 ，其实某种角度来说他也很难从当中学到什么 。

对的 。

今天聊那么多 ， 这可能也是最后给大家的一点忠告啊 。 那非常感谢狗蛋今天来做客我们听懂涨声的一个节目 。

我们这个我想做成一个小的系列啊 ， 今天是狗蛋是正面回应说 ， 为什么有的基金经理可能真的是傻 X， 那下一期我们也会请一个新的嘉宾 ，他会跟我们来分享一下为什么不能说基金经理是傻 X， 或者基金经理在现实的投资当中 ，他除了管钱以外 ，他还会受到哪些约束啊 。

那我们今天节目就到这了 ， 和大家说声再见

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